Margin cao như núi, chứng khoán không lo gãy?
Không chỉ ở Việt Nam, các khoản vay margin đang ở mức cao kỉ lục trên toàn cầu. Chỉ số margin lúc này có là tín hiệu của một khủng hoảng mới trên thị trường chứng khoán nếu nhìn lại cuộc khủng hoảng năm 2000 và 2008?
Khi nhìn lại các chỉ số chứng khoán như VN-Index hay S&P500 từ cuối tháng 3/2020 đến nay, chắc hẳn nhiều người đang đứng ngoài thị trường sẽ có cảm giác tiếc nuối khi thấy mức lợi nhuận tăng quá hấp dẫn. Nhiều người vì cảm giác sợ bỏ lỡ cơ hội (Fear of Missing Out aka-FOMO) nên đã tham gia thị trường từ những tháng cuối năm ngoái và đến nay vẫn còn nhiều người bắt đầu gia nhập thị trường.
ĐÒN BẨY VÀ GÃY CÁNH
Nhìn lại hai lần khủng hoảng trước đây thì lý do margin tăng cao ở mỗi lần là không giống nhau.
Năm 2000 là giai đoạn trước đó bùng nổ các công ty Internet, cổ phiếu các công ty này tăng dữ dội, cứ mua không chỉ lời mà còn lời nhanh và nhiều. Lợi nhuận từ đầu tư chứng khoán dư sức trả lãi vay nên càng kích thích nhiều người tham gia thị trường. Và điều gì phải xảy đến thì lịch sử thị trường tài chính cũng đã chứng kiến.
Rồi đến khủng hoảng tài chính toàn cầu năm 2008 là do từ những năm trước đó tín dụng dễ, thị trường bất động sản nhộn nhip vô cùng. Người người nhà nhà dễ dàng đầu tư vào bất động sản, thị trường bất động sản tăng kéo theo sự hồ hởi của thị trường chứng khoán. Khi khủng hoảng nợ dưới chuẩn bùng phát thì thị trường chứng khoán theo đó cũng bị gãy gánh theo.
Tình trạng lúc này thì margin cũng cao lập đỉnh nhưng câu chuyện đằng sau thì lại khác. Sau khủng hoảng tài chính 2008, các ngân hàng trung ương lớn như Fed, ECB, BoJ hay BoE thực hiện chính sách lãi suất thấp, nới lỏng định lượng để vực dậy kinh tế. Nhưng lãi suất tiệm cận zero đã tạo ra tình trạng bẫy thanh khoản, lạm phát không thể tăng, và tiền được bơm thay vì chảy vào nền kinh tế thì chủ yếu vào các lớp tài sản.
Thị trường chứng khoán Mỹ với đại diện là S&P500 tăng miệt mài trong suốt 10 năm, từ cuối 2009 đến cuối 2019. Trong giai đoạn này, có vài lần chỉ số margin ở mức báo động đỏ và thị trường điều chỉnh mạnh như 2011, 2015, 2018, nhưng rồi cũng tai qua nạn khỏi.
Thị trường chứng khoán Mỹ với đại diện là S&P500 tăng miệt mài trong suốt 10 năm, từ cuối 2009 đến cuối 2019. Trong giai đoạn này, có vài lần chỉ số margin ở mức báo động đỏ và thị trường điều chỉnh mạnh như 2011, 2015, 2018, nhưng rồi cũng tai qua nạn khỏi vì các ngân hàng trung ương và chính phủ vẫn còn sợ đợt khủng hoảng vừa qua, bảng cân đối của các ngân hàng trung ương lớn ngày càng phình to ra và lãi suất vẫn không thấy khả năng tăng trong dài hạn.
Đại dịch Covid-19 đột ngột bùng phát và lan rộng, cả thế giới rơi vào một cuộc khủng hoảng y tế, rồi đến kinh tế. Thị trường chứng khoán toàn cầu bị chao đảo vào cuối quý 1/2020 nhưng rồi sau đó phục hồi và thẳng tiến, mặc kệ kinh tế còn bấp bênh và nhiều bất định. Chính phủ và ngân hàng trung ương các nước lại dồn dập ứng cứu bằng mọi cách, với liều lượng mạnh chưa từng thấy. Nợ công của nhiều chính phủ tăng kịch trần, đã vậy phải tiếp tục vay để chuẩn bị cho phục hồi kinh tế sau đại dịch.
Mới đây, con số thống kê bảng cân đối kế toán của các ngân hàng trung ương lớn mới thấy choáng: ECB lên mức cao kỷ lục 7.568 tỷ Euro, tương đương 76% GDP của khu vực đồng Euro. Trong khi đó bảng cân đối của Fed cũng lên cao nhất mọi thời kỳ, chiếm khoảng 35,3% GDP của Mỹ, của BoE là 38,2% của Anh Quốc và BoJ là 130% của Nhật Bản.
GÃY HAY CONG... DỊU DÀNG
Việc “bơm tiền” của nhiều ngân hàng trung ương lớn thời gian qua cho thấy không phải lúc nào cũng điều phối được lượng cung tiền hay lạm phát. Việc Fed thay đổi chính sách kiểm soát lạm phát từ mục tiêu 2% sang trung bình 2%, và đánh tiếng tạm thời chưa tăng lãi suất, nhưng dường như thị trường đã chuẩn bị cho tâm lý lạm phát và lãi suất có thể tăng sớm hơn. Lãi suất thực và lạm phát tăng sẽ phần nào hạ sức nóng của thị trường chứng khoán, từ đó có thể kéo margin giảm xuống từ từ.
Tuy vậy tình hình chống dịch Covid-19 vẫn chưa đến hồi kết thúc, mặc dù nhiều nước đã triển khai việc tiêm vaccine trên diện rộng, việc mở lại các hoạt động kinh tế đang được thực hiện cầm chừng và thăm dò. Do đó, mặc dù biết đang có sức nóng lớn ở thị trường chứng khoán, hay ngay cả thị trường bất động sản thì các chính phủ khó lòng để một cú sốc nữa xảy ra.
Thứ nhất, kinh nghiệm xử lý cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu 2008, khủng hoảng nợ công châu Âu 2012 đã giúp nhiều chính phủ và ngân hàng trung ương rút ra nhiều bài học và có những sự chuẩn bị nhất định. Các định chế tài chính quan trọng sau khủng khoảng 2008 đã được giám sát chặt chẽ hơn, cũng như nợ công của nhiều chính phủ thông qua các điều kiện của chủ nợ hay bên đứng ra bảo lãnh, như trường hợp của Ủy ban châu Âu. Các cuộc khủng hoảng tài chính đều thường thông qua khủng hoảng ngân hàng, nhưng với sự hỗ trợ và kiểm soát, khả năng khủng hoảng ngân hàng là khó xảy ra trong giai đoạn hiện nay.
Sẽ có những biện pháp kỹ thuật cần thiết để giảm độ nóng của margin như siết chặt điều kiện cho vay, giới hạn những sản phẩm tài chính nào được sử dụng margin.
Thứ hai, khủng hoảng kinh tế lần này là do khủng hoảng y tế, chính phủ các nước là tấm đệm đứng ra hứng chịu phần lớn các thiệt hại, đánh đổi là nợ công. Các lĩnh vực bị thiệt hại nặng nề đều nhận được sự hỗ trợ tích cực, ngoại trừ những trường hợp không thể cầm cự phải dẫn đến phá sản thì số lượng còn duy trì được vẫn sẽ đáp ứng được nhu cầu khi thị trường hồi phục.
Mức độ gia tăng nợ công của các nước không có quá nhiều chênh lệch nên sự liên thông, sát cánh cùng nhau thuận lợi hơn. Lấy lại ví dụ khủng hoảng nợ công châu Âu để thấy người dân, chính phủ một số nước bất bình với một số nước lâm nợ như thế nào.
Thứ ba, chưa bao giờ mà sự phối hợp giữa chính phủ và ngân hàng trung ương các nước được nhịp nhàng như trong cuộc khủng hoảng Covid-19. Nếu nói không quá, thì hiện nay chính sách của các ngân hàng trung ương là đang chạy theo các chính sách tài khóa. Các ngân hàng trung ương với quyền lực ghê gớm là người cho vay cuối cùng đã mạnh tay hỗ trợ chính phủ, trong việc tăng mua trái phiếu chính phủ, thực hiện chứng khoán hóa nợ, hay thậm chí mua tài sản trên thị trường tài chính.
Như vậy, xác suất để thị trường chứng khoán bị một cú gãy đột ngột trước khi kiểm soát được Covid-19 là rất thấp. Nhiều tổ chức nghiên cứu chiến lược dự kiến vaccine trên diện rộng và kinh tế sẽ quay lại bình thường từ năm 2022, và nếu mọi chuyện suôn sẻ thì cũng khớp với kế hoạch tăng lãi suất của Fed sau đó. Nhưng có lẽ, sẽ có những biện pháp kỹ thuật cần thiết để giảm độ nóng của margin như siết chặt điều kiện cho vay, giới hạn những sản phẩm tài chính nào được sử dụng margin.
LIÊN HỆ GÌ ĐẾN VN-INDEX?
Khi thử xem xét mối quan hệ tuyến tính giữa S&P500 và VN-Index, tác giả kiểm tra mức sinh lợi (returns) hàng tháng của hai chỉ số trong khung thời gian từ 5/2001 đến 5/2021 và thấy rằng hệ số tương quan là khá cao với hệ số beta là 0,90 và P-value rất nhỏ, ở giá trị 2,8e-11. Điều này cho thấy chỉ số VN-Index có xu hướng dịch chuyển cùng chiều sát với S&P500. Do đó, nếu thị trường Mỹ không bị gãy đột ngột trong ngắn hạn thì thị trường Việt Nam cũng khó có biến động lớn.
Ngoài ra, thị trường Việt Nam có nhiều yếu tố nền tảng tốt hơn vì không gian để các doanh nghiệp tăng lợi nhuận hay quy mô còn lớn, mặc dù cùng so với thời điểm đáy cuối tháng 3/2020, VN-Index đã tăng gần 90% so với 60% của S&P500.
Nhưng vấn đề là ở chỗ margin nhiều khả năng sẽ bị siết lại, đơn cử là việc xem lại việc cấp margin của các công ty chứng khoán gần đây. Những nhà đầu tư mới sẽ rất khó có cơ hội tạo được lợi nhuận lớn, trong khi đó thị trường hoàn toàn xảy ra những điều chỉnh nhỏ với những thông tin tiêu cực từ trong nước hay quốc tế. Thêm vào đó, những nhà đầu tư cũ với mức sinh lợi thời gian qua đã khá cao, rất dễ chốt lời và đẩy nhà đầu tư mới vào thế kẹt hơn.
Có lẽ việc đầu tư vào chứng khoán có được lợi nhuận dễ dàng đã bắt đầu khép lại, cơ hội với những nhà đầu tư dài hạn thì luôn có, nhưng ngắn hạn và lướt sóng thì sẽ khó hơn rất nhiều.
(*) Trường Đại học Kinh tế Tp.HCM, IPAG Business School Paris và AVSE Global
