Một quan điểm đáng chú ý của TS. Phan Minh Ngọc (Đại học Kyushu, Nhật Bản) về diễn biến tỷ giá giữa VND và USD thời gian qua. VnEconomy xin giới thiệu với độc giả cùng tham khảo và suy ngẫm.

Không chỉ gần đây VND mới chịu sức ép lên giá so với USD (Tuổi Trẻ, 25/12). Đây là kết quả của việc tỷ giá danh nghĩa VND/USD tăng chậm, thậm chí giảm như gần đây.

Trong bối cảnh luồng vốn nước ngoài lớn đổ vào nền kinh tế như hiện nay, để bảo vệ chính sách tỷ giá VND/USD ổn định, Ngân hàng Nhà nước buộc phải phát hành thêm VND ra để mua (phần lớn) số USD đổ vào này.

Điều này có thể thấy qua tốc độ tăng tỷ giá danh nghĩa VND/USD ở mức khá thấp trong mấy năm gần đây, và qua việc dự trữ ngoại tệ của Việt Nam đã tăng với tốc độ khá nhanh trong suốt một thập kỷ qua (với tốc độ tăng trưởng trung bình là 20,3%/năm).

Và việc đối ứng số USD tăng lên này bằng số VND phát hành mới còn được minh chứng qua tốc độ tăng cung tiền, tới khoảng 26% trong năm 2003 và 2004, tuy sau đó có giảm xuống, nhưng vẫn còn đứng ở mức cao là 13% năm 2005. *

Cung VND tăng lên góp phần đẩy lạm phát tăng theo, đạt 7,8% năm 2004, 8,3% năm 2005, và 6,6% năm 2006. Trong cùng kỳ, lạm phát của Mỹ chỉ là -0,1%, 3,5%, và 2%. Do đó, như đã tính toán, VND có xu hướng lên giá so với USD, đặc biệt trong 2-3 năm gần đây, mặc dù tỷ giá danh nghĩa biến động ít.

Tất nhiên, về nguyên tắc, Ngân hàng Nhà nước có thể tránh được mối quan hệ nhân quả giữa tăng cung VND với tăng lạm phát, bằng việc phát hành trái phiếu của mình để mua lại lượng VND phát hành thêm ra này, đồng thời khống chế tốc độ tăng trưởng cho vay ở các ngân hàng thương mại bằng biện pháp như tăng mức dự trữ bắt buộc.

Nhưng lý thuyết tiền tệ quốc tế và kinh nghiệm của các nước khác cho thấy việc làm này của Ngân hàng Nhà nước chỉ có tác dụng trong ngắn hạn. Nếu lượng trái phiếu phát hành ra nhiều hơn khả năng hấp thụ của thị trường tài chính trong nước thì Ngân hàng Nhà nước buộc phải nâng lãi suất của những trái phiếu này để bán cho hết chúng trên thị trường nội địa kéo theo lãi suất VND nói chung tăng (ví dụ, lãi suất cho vay thương mại đã tăng dần từ mức 9% năm 2002 lên 11% năm 2005), đến lượt nó lại hấp dẫn thêm USD từ nước ngoài đổ vào, lặp lại vòng khép kín nêu trên.

Nếu VND lên giá so với USD sẽ góp phần hạn chế xuất khẩu và khuyến khích nhập khẩu, dẫn đến việc tài khoản vãng lai tiếp tục thâm hụt và làm tăng tỷ lệ thất nghiệp. Bất chấp tốc độ tăng trưởng kinh tế ở mức cao, tỷ lệ thất nghiệp ở khu vực thành thị đã tăng từ mức 6% trước năm 1998 lên tới 13-14% trong những năm gần đây. Khu vực sản xuất cho xuất khẩu nếu phát triển mạnh sẽ hấp thụ một tỷ trọng lớn lực lượng lao động đang dư thừa ở Việt Nam (cần khoảng trên 1 triệu việc làm mới hàng năm), vì một tỷ trọng lớn hàng xuất khẩu của Việt Nam là hàng sử dụng nhiều lao động. Nếu VND lên giá so với USD, kênh giải quyết việc làm này sẽ bị ảnh hưởng lớn.

Một hậu quả khác của việc VND lên giá so với USD liên quan đến dự trữ ngoại tệ của Việt Nam. Vì phần lớn dự trữ ngoại tệ của Việt Nam là dưới dạng các loại giấy tờ có giá niêm yết bằng USD nên tổn thất từ việc giá trị của dự trữ ngoại tệ giảm đi khi USD xuống giá so với các ngoại tệ tham chiếu khác sẽ là rất lớn. Vì vậy, nếu để VND lên giá so với USD là một điều không nên, ít nhất trong thời điểm hiện nay.

Vậy, có thể có những giải pháp về chính sách nào để đối phó với áp lực lên giá của VND so với USD?

Theo lý thuyết tiền tệ quốc tế, có hai cơ cấu bình ổn lãi suất VND tự động: cơ cấu điều chỉnh thị trường tiền tệ trong nước và cơ cấu điều chỉnh luồng vốn quốc tế. Trong cơ cấu thứ nhất, nếu luồng vốn nước ngoài đổ vào Việt Nam lớn, dẫn đến làm tăng dự trữ ngoại tệ và tăng cung VND, thì lãi suất VND sẽ tự động giảm đi để làm tăng cầu VND, lập lại cân bằng trên thị trường tiền tệ trong nước.

Ở cơ cấu thứ hai, lãi suất VND giảm đi sẽ làm cho vốn nước ngoài chảy ngược trở ra thị trường quốc tế. Điều này có nghĩa là cơ cấu lãi suất thả nổi theo thị trường (là điều mới bước đầu có ở Việt Nam) sẽ tự động làm giảm áp lực dự trữ ngoại hối của Ngân hàng Nhà nước và do đó, làm giảm áp lực tăng giá VND.

Ngoài ra, như đã biết, ở Việt Nam, các giao dịch trên tài khoản vốn (capital controls), tốc độ lưu chuyển các luồng vốn ra vào Việt Nam chậm và sự hoán đổi giữa VND và ngoại tệ (USD) diễn ra chưa hoàn hảo. Do đó, đã tạo nên một biên độ chênh lệch giữa lãi suất thực của VND với lãi suất thực của USD trên thị trường quốc tế.

Thực tế này làm cho khả năng lãi suất VND phải tụt giảm mạnh để bình ổn tỷ giá, hoặc khả năng các nhà đầu cơ tiền tệ nước ngoài rót một lượng vốn ngắn hạn lớn vào Việt Nam để tấn công VND (theo kịch bản xảy ra ở Thái Lan hồi năm 1997) là yếu. Hơn nữa, thâm hụt tài khỏan vãng lai cũng giúp giảm áp lực lên tỷ giá VND do nhập khẩu tiếp tục tăng mạnh hơn xuất khẩu, kéo dài thêm sự tồn tại có thể của cơ chế tỷ giá hiện tại.

Thế nhưng, cho dù cơ chế bình ổn lãi suất VND có bảo vệ được tỷ giá VND/USD đi chăng nữa, sự che chắn này chỉ có mức độ, và sẽ mất dần tác dụng khi luồng ngoại tệ tiếp tục đổ vào do thặng dư cán cân thanh toán, làm cho dự trữ ngoại hối của Ngân hàng Nhà nước không thể tránh khỏi tăng lên liên tục. Theo đó, cung VND cũng sẽ phải tăng lên liên tục tương ứng, gây áp lực làm giảm lãi suất VND liên tục xuống mức 0.

Điều này tự thân nó sẽ phá vỡ chính sách neo/bình ổn tỷ giá như hiện nay, nếu Ngân hàng Nhà nước không có những chiến lươc hành động can thiệp kịp thời.

Nếu cơ chế bình ổn tỷ giá thông qua lãi suất không có hiệu lực như vậy thì theo chúng tôi, chỉ còn lại một số giải pháp về chính sách để ổn định tỷ giá trong bối cảnh này.

Giải pháp thứ nhất là giảm dự trữ ngoại tệ, ví dụ, bằng cách dùng dự trữ ngoại tệ để tái cấp vốn cho các ngân hàng thương mại có vấn đề. Trung Quốc cũng đã thực hiện chiến lược này khi tung ra 45 tỷ đôla tính đến cuối năm 2003 để cứu vớt 2 trong số 4 ngân hàng thương mại quốc doanh ốm yếu nhất. Việc này cũng giúp cho các ngân hàng đạt được tỷ lệ vốn tự có cần thiết.

Giải pháp thứ hai để ổn định tỷ giá là giảm thặng dư cán cân thanh toán, đồng nghĩa với giảm áp lực tăng giá VND. Ở Việt Nam hiện nay nguồn gốc của thặng dư này hoàn toàn là do luồng vốn nước ngoài đổ vào Việt Nam. Do đó, nên tăng cường kiểm soát vốn đổ vào nhằm hạn chế tăng thặng dư cán cân thanh toán. Loại vốn cần hạn chế đầu tiên là vốn đầu cơ, ngắn hạn, đầu tư theo danh mục. Việc giảm hàng rào thuế quan để nhập khẩu tiếp tục tăng lên cũng giúp giảm thặng dư cán cân thanh toán.

Giải pháp cuối cùng là cần cải thiện chất lượng của các tài sản tài chính nội địa, như giảm tỷ lệ nợ khó đòi trong, và bơm thêm vốn cho hệ thống ngân hàng. Điều này giúp làm tăng tính hoán đổi giữa tài sản tài chính trong nước với tài sản của nước ngoài, giảm mức độ dễ thương tổn của hệ thống ngân hàng, mà kết quả cuối cùng là tăng cường tính duy trì bền vững của cơ chế neo tỷ giá.

* Mọi số liệu dùng trong bài này là từ Tổng cục Thống kê hoặc ADB, IMF.