Bài viết của tác giả Hồ Quốc Tuấn, Thạc sĩ tài chính Đại học Melbourne, Đại học Kinh tế Tp.HCM

Có hai loại giới hạn về vốn chính trong quản trị tài chính doanh nghiệp, đó là giới hạn “cứng” và giới hạn “mềm”.

Trường hợp của Bông Bạch Tuyết (BBT) gần đây cho chúng ta thấy vai trò của cả hai giới hạn này trong việc đẩy một công ty từng có thương hiệu vững vàng đến tình trạng kiệt quệ tài chính như hiện nay.

Giới hạn “cứng” về vốn là giới hạn doanh nghiệp không thể tìm ra nguồn vốn thích hợp để tài trợ cho các dự án của mình. Vấn đề này phát sinh do khía cạnh nguồn cung và chi phí vốn.

Trong khi đó, giới hạn mềm về vốn là doanh nghiệp không có khả năng tiếp cận nguồn vốn để duy trì và phát triển sản xuất kinh doanh vì chính những vấn đề nội tại doanh nghiệp như khả năng quản trị yếu kém của ban quản trị, khả năng hoạch định tài chính kém của giám đốc tài chính... chứ không phải là do không có nguồn cung vốn phù hợp cho doanh nghiệp.

Giới hạn cứng: giới hạn cho vay từ phía ngân hàng và không thể phát hành mới

Từ đầu năm đến nay, với chính sách thắt chặt tiền tệ của Chính phủ và áp lực lạm phát cao, lãi suất cho vay của các ngân hàng tăng dần lên, đạt đến trên 20%.

Mặt khác, với mục tiêu kiểm soát tăng trưởng tín dụng chỉ 30%, cho cả năm nay, một mức điều chỉnh giảm tỷ lệ tăng trưởng tín dụng khá lớn so với mức tăng trưởng dư nợ tín dụng hơn 50% của năm 2007, nhiều ngân hàng đã hạn chế cho vay đối với doanh nghiệp.

Điều này tạo áp lực rất lớn về vốn lên doanh nghiệp như BBT. Trong tình hình ngân hàng siết chặt cho vay như vậy, gần như nguồn cung về vốn vay của BBT đã cạn kiệt. Có thể thấy điều đầu tiên công ty vấp phải là vì thị trường đang “giới hạn cứng” nguồn cung những dòng tín dụng “dám mạo hiểm” cho công ty, cho nên công ty phải tìm cách quay qua phía nguồn tài trợ cuối cùng bằng cách tìm nhà đầu tư chiến lược.

Động thái này cho thấy tình trạng bị ép đến chân tường của một công ty niêm yết do gặp phải nhiều giới hạn cứng về mặt vốn tài trợ.

Giới hạn mềm: nội bộ lủng củng

Nhưng thật ra tình huống kiệt quệ tài chính của BBT lại do những giới hạn mềm gây ra nhiều hơn là do giới hạn cứng.

Theo tổng giám đốc của công ty, hiện tại, công ty chủ yếu sử dụng nguồn vay tín chấp vì ngân hàng đã không cho vay thêm khi tài sản của BBT đã thế chấp những năm trước. Vậy ra, một trong những nguyên nhân lớn nữa khiến công ty không tiếp cận nổi nguồn vốn ngân hàng nữa là do công ty hoạt động kinh doanh không hiệu quả, vừa lỗ, vừa đã thế chấp hết tài sản để vay vốn.

Với việc BBT từ lời trở thành lỗ, liên tục hai năm, lại không còn cái gì để “làm tin” thì đương nhiên ngân hàng sẽ phải đặt câu hỏi về khả năng quản trị của hội đồng quản trị và giám đốc của công ty. Và đương nhiên, ngân hàng sẽ không dám cho vay nữa. Đây là giới hạn mềm đối với khả năng huy động vốn của BBT hiện nay.

Các nghiên cứu trên thế giới đã chỉ ra phần nhiều giới hạn mềm đối với khả năng huy động vốn liên quan đến vấn đề xung đột lợi ích nội bộ và khả năng quản trị của ban lãnh đạo công ty. Tình huống này hình như khá rõ ràng ở BBT.

Thứ nhất, một cán bộ về hưu đang sở hữu 12.000 cổ phiếu BBT cho biết, tình trạng mất đoàn kết và phe phái đã diễn ra từ lâu. Tiếp theo đó là mâu thuẫn giữa cổ đông nhà nước và nhiều cổ đông khác trong công ty trong việc không thông qua phương án phát hành cổ phiếu cho cổ đông chiến lược.

Đây không phải là lần đầu tiên phát sinh mâu thuẫn giữa cổ đông nhà nước (thường chiếm tỷ lệ sở hữu áp đảo trong công ty) với các cổ đông khác trong các doanh nghiệp đại chúng, mà gần đây nhất là trường hợp của Dầu Tường An (TAC).

Vậy, một vấn đề kinh điển trong quản trị công ty (corporate governance) ở Việt Nam hình như đang hiển hiện: mâu thuẫn giữa cổ đông nhà nước và những cổ đông tư nhân.

Khi cổ đông nhà nước không thuận sẽ xuất hiện giới hạn mềm đối với việc huy động vốn từ cổ đông bên ngoài công ty, tức là có người sẵn sàng cung cấp vốn (chứ không phải thiếu người muốn cung cấp vốn như trường hợp giới hạn cứng), nhưng do mâu thuẫn nội bộ, hay rộng ra là do vấn đề quản trị công ty mà dẫn đến việc cổ đông bên ngoài không thể hay không dám tham gia vào công ty.

Làm sao gỡ các giới hạn?

Trong tình hình BBT còn gặp nhiều khó khăn trong sản xuất kinh doanh cần phải gỡ rối, quan trọng là phải tạo ra doanh thu để trả nợ, mà lại không có vốn lưu động cho sản xuất thì việc lâm vào kiệt quệ tài chính là quá dễ hiểu. Gỡ cái gút này cũng phải xuất phát từ việc tìm thêm vốn bên ngoài.

Tuy nhiên, trong tình hình công ty gặp nhiều giới hạn cứng và mềm như vậy, liệu công ty có thể vượt qua được khó khăn?

Rõ ràng, giới hạn mềm của công ty là cốt lõi của vấn đề. Gỡ được giới hạn này thì công ty sẽ có thể hồi sinh. Tuy nhiên, điều khó hiểu là nội bộ công ty vẫn không chịu quay ra gỡ gút mà lại tiếp tục công kích lẫn nhau. Cổ đông Nhà nước (Công ty Dệt may Gia Định) thì chỉ trích ban giám đốc điều hành yếu kém, còn tổng giám đốc thì chỉ trích cổ đông Nhà nước sợ mất “quyền lực” nên không chịu thông qua phương án phát hành cổ phiếu mới cho nhà đầu tư chiến lược.

Cũng có thể hiểu mối quan ngại của cổ đông Nhà nước, vì có khả năng quyền lợi của họ trong công ty bị pha loãng đi. Tuy nhiên, nhìn sâu hơn vấn đề, phải đặt câu hỏi là liệu cổ đông quản lý một lượng vốn Nhà nước lớn trong công ty này có trách nhiệm gì không trong việc công ty thua lỗ như hiện nay.

Làm cổ đông lớn mà để công ty biến lỗ thành lãi, lãi thành lỗ, để rơi vào kiệt quệ tài chính liệu có thể bảo rằng mình không có trách nhiệm gì? Nếu cổ đông lớn đã không thể hồi phục công ty thì nên chăng tìm kiếm hỗ trợ từ bên ngoài. Nếu không, đến khi công ty phá sản, cổ đông nhà nước này sẽ trả lời ra sao với cấp quản lý cao hơn về việc để thất thoát số vốn của Nhà nước trong công ty?

Nói vậy để thấy đại diện quản lý vốn nhà nước ở BBT còn phải nên cân nhắc lại nhiều. Nhưng không phải ban giám đốc công ty không cần suy nghĩ lại. Nếu công ty không đẩy mạnh đầu tư vào lĩnh vực gặp cạnh tranh khốc liệt là băng vệ sinh trong khi bỏ rơi thị trường chủ lực bông y tế thì liệu có đến nông nỗi này?

Sản phẩm chủ lực thì sản xuất không đáp ứng nổi nhu cầu (100% công suất chỉ đáp ứng 70% năng lực bán hàng), trong khi lại đi đầu tư mở rộng lĩnh vực kinh doanh từ những sản phẩm thử nghiệm mới như băng vệ sinh cho đến đầu tư tài chính vốn là những lĩnh vực đòi hỏi nhiều vốn và nhân lực chuyên môn bên ngoài.