Những quyết tâm từ cấp cao nhất đã được chuyển hóa thành một loạt những thay đổi, từ khung pháp lý cho thị trường chứng khoán tới sức mạnh nội tại của giới đầu tư nói chung và những thành viên thị trường nói riêng. Những thay đổi mang tính tích lũy đó dẫn đến “điểm đột phá” khi tổ chức xếp hạng thị trường FTSE sẽ thực hiện đánh giá sơ bộ các thay đổi vào tháng 1/2025 và triển vọng rất cao là nâng hạng thị trường Việt Nam lên nhóm “mới nổi” vào tháng 3/2025 hoặc tháng 9/2025.

Dòng vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài đã vào thị trường chứng khoán Việt Nam từ khá sớm và đều gắn với sự kỳ vọng về tăng trưởng. Năm 2007 khi Việt Nam chính thức gia nhập Tổ chức Thương mại thế giới (WTO), thị trường chứng khoán tăng bùng nổ đón dòng vốn nước ngoài. Tuy nhiên, giai đoạn đó quy mô thị trường quá nhỏ, các “tay chơi” trên thị trường chủ yếu là các công ty chứng khoán (nghiệp vụ tự doanh) và một số quỹ đóng.

Quá trình phát triển tích lũy cả thập kỷ sau đó đã đa dạng hóa đáng kể nguồn vốn, trong đó đặc biệt là sự mở rộng của các quỹ đầu tư trong nước và quốc tế cũng như quy mô nhóm nhà đầu tư cá nhân trong nước. So với năm 2019, số lượng quỹ mở hiện đã tăng gấp đôi, số quỹ thành viên tăng gấp 3 và số quỹ ETF tăng 8 lần. Thống kê hiện tại cho thấy thị trường Việt Nam có 117 quỹ đầu tư bao gồm 64 quỹ mở, 16 quỹ ETF, 34 quỹ thành viên và 3 quỹ đóng.

Mặc dù dòng vốn đầu tư gián tiếp đã có sự gia tăng đáng kể trong những năm gần đây nhưng rào cản khó vượt qua là “nhãn” thị trường cận biên. Thị trường chứng khoán Việt Nam hay nền kinh tế quốc gia có những điểm hấp dẫn, nhưng việc phân bổ nguồn vốn đầu tư của các định chế lớn là cái nhìn mang tính toàn cầu, mà trong đó Việt Nam chỉ là một “địa phương”.

Nói cách khác, sẽ không thể thuyết phục một quỹ đầu tư nhiều tiền vào một thị trường tốt nếu có các thị trường khác còn tốt hơn. Việc phân loại thị trường là một trong những tiêu chí được sử dụng để các định chế này phân bổ vốn. Do vậy, việc nâng hạng thị trường không chỉ là vấn đề thu hút nguồn vốn này mà còn là những cải thiện để tiến gần hơn tới thông lệ quốc tế.

Những thay đổi về pháp lý hay cơ chế kỹ thuật vận hành thị trường là nhu cầu tất yếu trong quá trình phát triển thị trường. Ví dụ đơn giản là hàng chục năm chu kỳ thanh toán trên thị trường chứng khoán Việt Nam chỉ có thể kết thúc vào chiều ngày T+3 và phải sang ngày T+4 nhà đầu tư mới có thể nhận được cổ phiếu và tiền. Phải đến tháng 8/2022 chu kỳ này mới rút ngắn xuống cuối giờ sáng ngày T+2 để nhà đầu tư có thể giao dịch ngay buổi chiều ngày T+2.

Hay như thay đổi mới nhất về ký quỹ trước giao dịch, bản chất là thay đổi một thông lệ ưu tiên tuyệt đối sự an toàn của một thị trường sơ khai. Trong bất kỳ giao dịch nào, rủi ro lớn nhất là hàng không được giao và tiền không được thanh toán. Nhà đầu tư muốn mua cổ phiếu thì phải có sẵn toàn bộ lượng tiền cần để thanh toán và tiền đó bị phong tỏa ngay khi giao dịch thành công, dù phải 2,5 ngày sau cổ phiếu mới được giao. Quy định khắt khe, trái thông lệ quốc tế (của các thị trường phát triển) này chính là để hạn chế rủi ro giao dịch thất bại - mối lo thường trực của một thị trường chưa phát triển.

Tuy nhiên, đối với các định chế đầu tư toàn cầu với hàng tỷ USD vốn luân chuyển mỗi ngày thì việc để tiền “đóng băng” trong thời gian chờ là trái với thông lệ quốc tế và gây thiệt hại, cũng là một dạng rủi ro đối với họ (rủi ro cơ hội, rủi ro tỷ giá). Chính vì vậy những nỗ lực thay đổi “xếp hạng” của thị trường chứng khoán Việt Nam (theo chuẩn của FTSE Russell) vừa qua là tập trung gỡ bỏ quy định bắt buộc ký quỹ 100% trước giao dịch và thành lập Đối tác bù trừ trung tâm (Central Counterparty – CCP) để xử lý các giao dịch thất bại.

Từ đầu tháng 11/2024, quy định không cần ký quỹ 100% trước giao dịch đã được áp dụng. Đây là bước tiến lớn được đại diện FTSE Russell đánh giá cao. Theo bà Tạ Thanh Bình, Tổng giám đốc Tổng công ty Lưu ký và bù trừ chứng khoán Việt Nam, ngay trong tháng đầu tiên áp dụng (tháng 11/2024), đã có hơn 300 tài khoản nhà đầu tư tổ chức nước ngoài đăng ký giao dịch qua cơ chế này, chiếm tỷ trọng bình quân 11% tổng giá trị giao dịch mua chứng khoán.

Với việc áp dụng quy định không cần ký quỹ 100% trước giao dịch, thị trường chứng khoán Việt Nam đã đáp ứng được 8/9 tiêu chí để FTSE Russell xếp loại “thị trường mới nổi”. Tuy nhiên, bản chất của quy định này là một dạng dịch vụ hỗ trợ của các công ty chứng khoán  - một sản phẩm mang tính đặc thù của thị trường Việt Nam – nên FTSE Russell cần thu thập ý kiến phản hồi từ các nhà đầu tư tổ chức nước ngoài trong vài tháng để đánh giá tính hiệu quả và sự ổn định của quy định mới này.

Mặt khác, do trong một tháng đầu tiên triển khai vẫn chưa có giao dịch thất bại nên FTSE Russell cần đánh giá khả năng và mức độ sẵn sàng của các công ty chứng khoán trong việc xử lý các giao dịch không thành công cũng như đánh giá yếu tố chi phí giao dịch của việc xử lý này.

Tiêu chí còn lại là thành lập Đối tác bù trừ trung tâm. Các quy định mới trong Luật Chứng khoán được thông qua cuối tháng 11/2024 đã đặt nền móng để xây dựng mô hình CCP. Đây mới là giải pháp căn cơ để thực hiện thanh toán bù trừ theo chuẩn quốc tế, đồng thời đáp ứng các yêu cầu cao hơn của chuẩn phân loại thị trường MSCI.

Thị trường chứng khoán Việt Nam so với thế giới là rất non trẻ. Những tổ chức vận hành dòng vốn khổng lồ luân chuyển toàn cầu đã thiết lập tiêu chuẩn từ trước. Những yêu cầu của họ rất cao, để vừa minh mạch, vừa thuận lợi và bảo vệ các dòng vốn đầu tư. Chúng ta hoàn toàn vẫn có thể đứng một sân chơi riêng, nhưng để tiếp cận các dòng vốn toàn cầu thì buộc phải đáp ứng các tiêu chuẩn đó. Vì vậy, quá trình nâng hạng thực chất là một quá trình tự nâng cấp của thị trường chứng khoán Việt Nam.

Đã có nhiều ước tính về quy mô hàng tỷ USD dòng vốn đầu tư gián tiếp sẽ đổ vào thị trường chứng khoán Việt Nam sau khi được nâng hạng lên “thị trường mới nổi”. Morgan Stanley ước tính trường hợp thị trường chứng khoán Việt Nam được nâng hạng từ cận biên lên mới nổi có thể giúp thu hút 800 triệu USD từ các nhà đầu tư thụ động sử dụng bộ chỉ số FTSE, và 2 tỷ USD từ các nhà đầu tư thụ động dùng bộ chỉ số khác. Đồng thời, khi thị trường nâng hạng, các quỹ chủ động sẽ tham gia tích cực hơn, dự kiến sẽ có khoảng 4-6 tỷ USD vào Việt Nam.

Tuy nhiên, khi bước vào một sân chơi rộng lớn hơn, những tác động hai chiều cũng sẽ rõ nét hơn. Đặc điểm của dòng vốn đầu tư ở cấp độ cao hơn là sự luân chuyển và ở quy mô càng lớn, hiệu ứng càng rõ. Các thị trường chứng khoán cấp độ toàn cầu có tính chu kỳ và mức độ sinh lời trong mỗi giai đoạn là khác nhau.

Do đó, việc đón nhận một lượng vốn mới cũng đồng nghĩa với nguy cơ hứng chịu những tác động mạnh hơn của sự luân chuyển này. Một thị trường tốt sẽ phải cạnh tranh với các thị trường tốt hơn. Một kênh đầu tư hiệu suất thấp sẽ bị dòng vốn rời bỏ để chảy vào các kênh đầu tư hiệu quả hơn không chỉ ở một nền kinh tế mà trên cấp độ toàn cầu.

Năm 2024 đánh dấu một kỷ lục trên thị trường chứng khoán Việt Nam khi nhà đầu tư nước ngoài bán ròng tới hơn 87.000 tỷ đồng, trong đó các quỹ ETF nước ngoài rút ròng khoảng 10.234 tỷ đồng. Không phải thị trường chứng khoán Việt Nam rơi vào khủng hoảng hay rủi ro gì bất thường, doanh nghiệp niêm yết thua lỗ…

Trái lại, GDP tăng trưởng vượt bậc quý 3/2024 với 7,4%, lũy kế 9 tháng tăng 6,82%. Lợi nhuận doanh nghiệp toàn thị trường quý 3/2024 tăng 18,8% so với cùng kỳ, lũy kế 9 tháng tăng 14% so với cùng kỳ năm 2023. Riêng doanh nghiệp sàn HoSE quý 3/2024 tăng 28% so với cùng kỳ năm 2023. Lý do đơn giản là các thị trường chứng khoán khác tăng trưởng tốt hơn nhiều, đặc biệt là thị trường phát triển như Mỹ. Đây là điểm yếu chung của các thị trường mới nổi và cận biên trong năm 2024 khi đồng USD lên giá quá mạnh khiến dòng vốn chảy ngược.

Vì vậy, việc phụ thuộc quá lớn vào dòng vốn đầu tư từ bên ngoài cũng có nguy cơ khuyếch đại rủi ro biến động khi dòng vốn này luân chuyển. Sức mạnh nội tại không đủ sẽ khiến tác động càng mạnh hơn. Thị trường chứng khoán Việt Nam đã từng trải qua hiệu ứng này giai đoạn 2008-2009 khi dòng vốn nước ngoài quay đầu kết hợp với khủng hoảng tài chính toàn cầu, nhất là khi quy mô thị trường thời điểm đó quá nhỏ, thanh khoản quá thấp.

Sự trưởng thành của dòng vốn trong nước những năm gần đây là đáng chú ý, đặc biệt từ sau năm 2020. Biểu hiện rõ nhất là tỷ trọng giao dịch mua của nhà đầu tư nước ngoài ngày càng nhỏ lại. Thống kê với giao dịch trên sàn HoSE, tổng giá trị mua trung bình hàng tháng của khối ngoại đã giảm từ mức trên 18% vào đầu năm 2020 xuống còn khoảng 11% cuối năm 2024, trong khi thanh khoản chung lại gia tăng.

Sức mạnh của dòng vốn trong nước cũng là lý do thị trường chứng khoán Việt Nam “chịu” được áp lực bán ròng và rút vốn mạnh mẽ của nhà đầu tư nước ngoài trong năm 2024. Theo số liệu của Fiin, trong khi khối ngoại bán ròng gần 87.000 tỷ đồng thì chỉ riêng nhà đầu tư cá nhân trong nước đã mua ròng hơn 82.000 tỷ đồng.

Thị trường Việt Nam tuy không thể bùng nổ được và VN-Index nhiều lần thất bại tại ngưỡng 1.300 điểm nhưng tính chung mức tăng trưởng cũng đạt 12,11%. Số lượng tài khoản của nhà đầu tư cá nhân trong nước tính đến hết tháng 11/2024 đạt hơn 9,09 triệu tài khoản, tăng 3,9 lần so với thời điểm cuối năm 2019, tương đương khoảng 9,11% dân số. Như vậy mục tiêu này đạt sớm hơn 1 năm so với dự kiến trong Chiến lược phát triển thị trường chứng khoán đến năm 2030 (9 triệu tài khoản năm 2025 và 11 triệu tài khoản năm 2030).

Tuy vậy, thị trường chứng khoán Việt Nam vẫn còn những hạn chế kém hấp dẫn các dòng vốn quốc tế lớn, thể hiện rõ nhất ở mức độ đại diện nền kinh tế thấp hay giới hạn về sở hữu. Về mặt quy mô, thị trường Việt Nam không thua kém nhiều so với các thị trường mới nổi khác, vốn hóa khoảng 204 tỷ USD tính đến cuối tháng 12/2024.

Theo thống kê của Sở Giao dịch chứng khoán TP.HCM (HoSE), hiện có 40 doanh nghiệp niêm yết có quy mô vốn hóa trên 1 tỷ USD, trong đó 2 doanh nghiệp có vốn hóa trên 10 tỷ USD là Ngân hàng Ngoại thương Việt Nam (VCB) và Ngân hàng Đầu tư và Phát triển Việt Nam (BIDV).

Dù vậy, cơ cấu nhóm doanh nghiệp lớn nhất này tập trung chủ yếu vào ngân hàng và bất động sản. Câu chuyện hấp dẫn nhất trên thị trường chứng khoán toàn cầu năm 2023, 2024 là trí tuệ nhân tạo (AI) thì trên thị trường Việt Nam chỉ có duy nhất lựa chọn là FPT và cũng chỉ từ sau sự hợp tác với NVDIA cuối năm 2024. Đây cũng là một lý do khiến dòng vốn gián tiếp nước ngoài chảy ra khỏi thị trường Việt Nam ở mức kỷ lục trong năm 2024 khi các thị trường khác hấp dẫn hơn.

Việc nâng hạng thị trường thường được coi là đích để hướng tới, nhưng thực chất lại là một khởi đầu. Đáp ứng các tiêu chí để nâng hạng chỉ là bước đầu tiên, sau đó là khả năng duy trì thứ hạng cũng như phát triển nội lực để gia tăng mức độ hấp dẫn các dòng vốn khác. Được “đóng dấu” bởi FTSE Rusell là một đảm bảo tốt và hiệu quả trực tiếp đối với các quỹ ETF sử dụng chỉ số của FTSE, nhưng nhiều quỹ đầu tư khác - bao gồm: cả các quỹ chủ động - cũng coi sự đảm bảo này như một chỉ dẫn tin cậy để phân bổ tài sản.

VnEconomy 31/01/2025 08:00

Nội dung đầy đủ của bài viết được đăng tải trên Tạp chí Kinh tế Việt Nam số 4+5-2025 phát hành ngày 27/1/2025. Kính mời Quý độc giả tìm đọc tại đây:  

https://postenp.phaha.vn/tap-chi-kinh-te-viet-nam/detail/1194