Cả hai thương vụ bán cổ phần tại Công ty Cổ phân sữa Việt Nam (Vinamilk) và Tổng công ty Cổ phần Bia - Rượu - Nước giải khát Sài Gòn (Sabeco) đã khép lại một năm 2017 nhiều bất ngờ trong hoạt động thoái vốn nhà nước. 

Ngày 18/12, Bộ Công Thương tổ chức bán đấu giá cạnh tranh 343,66 triệu cổ phiếu SAB, tương đương 53,59% vốn điều lệ của Sabeco. 

Theo đó, giá đấu thành công bình quân là 320.000 đồng/CP, tổng giá trị Bộ Công Thương thu về hơn 109.972 tỷ đồng. Hai nhà đầu tư trúng giá gồm 1 cá nhân và 1 tổ chức là Công ty TNHH Vietnam Beverage. 

Tuy nhiên, đến hạn đóng tiền, nhà đầu tư cá nhân đã bỏ cọc và Vietnam Beverage trở thành người mua duy nhất trong thương vụ bán vốn khủng tại Sabeco lần này.

Định giá thế nào là do mục đích của người mua

Phải thừa nhận rằng, trong câu chuyện thoái vốn của Sabeco, giá bán 320.000 đồng/cổ phiếu đã khẳng định sự quan tâm của nhà đầu tư đối với các cổ phiếu tốt nhất thị trường ở mức định giá cao hơn bình quân khu vực. 

Công bằng mà nói thì trường hợp của SAB đã được định giá từ góc nhìn của một nhà đầu tư trong ngành bia và sẽ không áp dụng được cho một nhà đầu tư tài chính.

Ông Nguyễn Duy Hưng, Chủ tịch Hội đồng Quản trị Công ty Chứng khoán Sài Gòn (SSI) đánh giá đây không được gọi là mua bán cổ phiếu thông thường mà chỉ là thông qua mua bán cổ phiếu để thâu tóm doanh nghiệp. Khi đó là câu chuyện mua bán doanh nghiệp thì không nên lấy thị giá để quy định đây là bán đắt hay rẻ.

"Tôi đã từng mua Bibica với giá từ 20.000 đ/cổ phiếu đến 120.000 đồng/cổ phiếu, nhưng nếu tôi chỉ kinh doanh cổ phiếu Bibica thì tôi không bao giờ dám mua đến giá 60.000 đ/cổ phiếu. Còn khi tôi đã mua đến 120.000 đồng/cổ phiếu có nghĩa là tôi muốn thâu tóm doanh nghiệp này", ông Hưng dẫn giải thêm. 

Với ông Hưng, một doanh nghiệp sở hữu 50% thị trường bia Việt Nam của một quốc gia 100 triệu dân, đứng thứ 3 thế giới về uống bia thì con số 5 tỷ USD chưa phải là gì cả. "Nếu tôi có tiền tôi cũng mua, thậm chí mua cao hơn", ông Hưng nhấn mạnh.

Bán đến đâu, thặng dư vốn tăng tới đó

Thông thường, tại các doanh nghiệp không có sự ràng buộc giữa các cổ đông nói chung và cổ đông Nhà nước nói riêng, khi các cổ đông lớn nói chung, cổ đông Nhà nước nói riêng có các mức tỷ lệ thoái vốn có ý nghĩa thu hút nhà đầu tư và khả năng thu được thặng dư vốn sẽ tăng dần theo qui mô thoái vốn ở một số mốc chính. 

Đến 10% để có ít nhất một ghế trong hội đồng quản trị. Đến 30% để có ít nhất 2 ghế trong hội đồng quản trị. Đến 36%, để có khả năng phủ quyết một số vấn đề quan trọng của công ty. Từ 51% đến 65%, để có khả năng chi phối hoạt động của công ty, hợp nhất báo cáo tài chính, tài sản của công ty bị chi phối.

Khi đã đạt được tỷ lệ chi phối (trên 51%), nhu cầu mua cổ phiếu của các cổ đông lớn sẽ không còn và nhu cầu mua cổ phiếu chỉ còn của các cổ đông nhỏ lẻ và các quĩ đầu tư trên thị trường.

Điều này cũng lý giải vì sao các mức thoái vốn này cũng đồng thời là mức cân nhắc của cổ đông lớn khi thoái vốn nếu họ còn có ý định kiểm soát nào đó tại công ty định thoái. 

Việc thực hiện thoái vốn nhà nước ở tỷ lệ lớn hơn sẽ có khả năng thu hút được nhiều nhà đầu tư lớn quan tâm và từ đó có thể thu hút được lợi ích tối đa của Nhà nước. 

Tuy nhiên, khả năng kiểm soát doanh nghiệp với lợi ích thu được từ việc thoái vốn sẽ không đồng thuận. Nhà nước muốn thu được nhiều lợi ích thì tỷ lệ thoái vốn cần càng cao và khả năng kiểm soát doanh nghiệp càng thấp.

Chính vì vậy, theo ông Nguyễn Đức Chi, Chủ tịch Hội đồng Thành viên Tổng công ty đầu tư và kinh doanh vốn nhà nước (SCIC), kết quả của một thương vụ thoái vốn được coi là thành công cần phải được nhìn nhận trên nhiều góc độ. 

Không chỉ là có người mua mà còn là bán được ở một mức giá hợp lý phù hợp với thị trường. 

"Hợp lý được nhìn cả trên góc độ của người mua và người bán. Sau đó, mới bàn đến người chủ mới phải vận hành doanh nghiệp đó ổn định và phát triển. Đó mới là một thương vụ thành công", ông Chi chia sẻ.

Thị trường thuận lợi, thoái vốn mới hanh thông

Lâu lắm rồi, hoạt động thoái vốn mới có được một "thiên thời, địa lợi" tốt đến thế. Sự bứt phá ngoạn mục của thị trường chứng khoán trong năm 2017 đã làm nền cho các đợt IPO và thoái vốn thành công ngoài mong đợi. 

Thống kê từ Ủy ban Chứng khoán Nhà nước cho thấy lượng vốn huy động qua thị trường chứng khoán bao gồm cả phát hành và đấu giá cổ phần của năm 2017 lên tới 50 nghìn tỷ đồng, một sự bứt phá đáng kể sau nhiều năm lặng lẽ. 

Các nhà đầu tư hào hứng hơn với các đợt đấu giá cổ phần, nhiều phiên IPO và thoái vốn bán đắt như tôm tươi. 

"Thị trường chứng khoán phát triển thì cổ phần hoá và thoái vốn mới thuận lợi. Có những đợt thoái vốn, cổ phần hóa doanh nghiệp tốt và hiệu quả thì sẽ tác động trở lại sự phát triển của thị trường chứng khoán. Trên thực tế, mối tương tác này đã được chứng minh", Chủ tịch SCIC cho biết.

Trong năm 2017, Chính phủ và các bộ ngành đã có những lộ trình minh bạch và cụ thể, góp phần quan trọng trong việc thúc đẩy nhanh lộ trình cổ phần hóa và thoái vốn nhà nước đang rất ỳ.

Lần đầu tiên, Chính phủ đã công bố một danh sách các doanh nghiệp có vốn nhà nước phải bán chi tiết đến từng doanh nghiệp và lộ trình thực hiện theo từng năm. 

Ngoài 406 doanh nghiệp có vốn Nhà nước phải bán từ nay đến 2020 đã được "điểm mặt chỉ tên" tại Quyết định số 1232/QĐ-TTg ký ngày 21/8/2017, những doanh nghiệp có vốn Nhà nước lớn được thị trường đặc biệt quan tâm như: Habeco, Sabeco, Petro Vietnam, EVN, ACV... cũng được đưa vào kế hoạch và thực hiện thoái vốn theo quyết định riêng của Thủ tướng.

Cũng trong năm 2017, nhờ vào nỗ lực của Chính phủ, các bộ, địa phương đã tích cực, quyết liệt và cẩn trọng trong cổ phần hoá doanh nghiệp Nhà nước, thoái vốn Nhà nước tại doanh nghiệp, việc bán vốn Nhà nước đã thành công tại Vinamilk và Sabeco. 

Khi chưa ban hành nghị quyết mới về hành lang pháp lý cho bán vốn Nhà nước tại doanh nghiệp (thay thế cho Nghị định số 91/2015/NĐ-CP về đầu tư vốn nhà nước tại doanh nghiệp), Chính phủ đã ban hành Nghị quyết của Chính phủ để tháo gỡ cho bán vốn nhà nước theo phương thức chào bán cạnh tranh, điều chỉnh sổ sách kế toán cho các doanh nghiệp cổ phần hoá còn lại của năm 2017.

Thoái vốn không phải lúc nào cũng thuận

Trong danh sách hơn 400 doanh nghiệp mà SCIC sẽ thực hiện thoái vốn từ nay đến năm 2020, có rất nhiều doanh nghiệp công ích và cả những doanh nghiệp nhỏ, ngành nghề kinh doanh không hấp dẫn, thậm chí có doanh nghiệp "mang đến chợ lại mang về" nhiều lần. Vì thế, thoái vốn không phải lúc nào cũng thuận. 

Theo SCIC, trong số 27 doanh nghiệp mà SCIC đã thực hiện bán vốn từ 2 lần trở lên vẫn không thành công, có doanh nghiệp phải mang ra bán tới 4 lần, 6 lần và thậm chí 8 lần. 

Doanh nghiệp không bán được có rất nhiều lý do, hoạt động không hiệu quả, không có báo cáo tài chính, không xác định được giá trị, đã ngưng hoạt động nhiều năm đang làm thủ tục phá sản nhưng chưa có cơ chế bán theo giá tượng trưng/cơ chế đặc thù... 

Thậm chí ngay cả những doanh nghiệp tốt nhưng cố tình không hợp tác với đơn vị tư vấn để làm hồ sơ thoái vốn, giấu những thông tin được xem là lợi thế về đất, khiến cho hành trình thoái vốn mất nhiều thời gian và không hiệu quả. 

Với những doanh nghiệp như vậy, để thay đổi quản trị doanh nghiệp không còn cách nào khác việc bán vốn nhà nước nên linh hoạt để doanh nghiệp sau khi bán, hoạt động hiệu quả hơn.

Là người được tham gia nhiều vào các đợt thoái vốn lớn của doanh nghiệp Nhà nước, ông Tống Minh Tuấn, hiện là Giám đốc chi nhánh Tp.HCM Công ty chứng khoán Vietcombank thừa nhận rằng: kết quả thoái vốn hiện nay đã có nhiều thay đổi khi có những thương vụ bán vốn lớn như Sabeco, Vinamilk... 

Nếu không bị vướng nhiều rào cản khác thì tiến trình thoái vốn còn đạt thêm nhiều kết quả tích cực khác.

Một trong những rào cản lớn nhất chính là phương thức thoái vốn. Tùy từng đặc thù của doanh nghiệp mà các đơn vị nhà nước sẽ lựa chọn nhiều phương thức thoái vốn khác nhau (đấu giá, đấu giá trọn lô, thoái khớp lệnh trên sàn...).

Do có khá nhiều phương thức như vậy, khá nhiều đơn vị nhà nước tỏ ra khá lúng túng trong việc lựa chọn phương thức thoái vốn phù hợp. 

Ngoài ra đối với việc thoái vốn các doanh nghiệp lớn, tính trách nhiệm của đơn vị phụ trách thoái vốn sẽ rất cao. Để bảo đảm tính hiệu quả của việc thoái vốn các doanh nghiệp lớn này đòi hỏi không chỉ tốn thời gian nghiên cứu để lựa chọn phương thức thoái cho phù hợp, mà còn phải khéo léo lựa chọn thời điểm tốt của thị trường để thoái vốn cho hiệu quả. 

Nhìn chung để hạn chế sai sót trong việc thực hiện các đơn vị này thường có xu hướng thuê các đơn vị tư vấn nước ngoài như đã diễn ra trong thời gian qua như đối với Vinamilk và Sabeco.    

Mặt khác, cùng là việc thoái vốn nhà nước nhưng hiện nay có 2 khung pháp lý để áp dụng và điều này cần sớm được xem xét từ khâu hành lang pháp lý ban đầu. 

"Việc hạn chế các phương thức thoái vốn khác như quy định tại Nghị định 91/2015/NĐ-CP cũng chính là một nguyên nhân lớn hạn chế việc thoái vốn thành công ở doanh nghiệp nhà nước đặc biệt ở các doanh nghiệp giá trị phần vốn nhà nước lớn hoặc các doanh nghiệp có nhiều lợi thế tiềm năng mà nhà đầu tư trên sàn có thể chưa đánh giá hết được", ông Nguyễn Minh Ngọc, Giám đốc tư vấn tài chính doanh nghiệp, Công ty chứng khoán Bảo Việt (BVSC) bổ sung.

Những thương vụ thoái vốn, cổ phần hóa năm 2018 tiếp tục thu hút được sự quan tâm của các nhà đầu tư và có thể tạo ra những hiệu ứng tích cực nhất định đối với một nhóm các cổ phiếu có liên quan đã đang niêm yết ở trên sàn. 

Các nhà đầu tư sẽ có xu hướng tham chiếu lại các hiện tượng thành công của năm 2017 và hành động mang tính kỳ vọng, đón đầu. 

Tất nhiên, còn tùy thuộc vào tiềm năng của từng công ty nhưng đối với đa số các tổng công ty, tập đoàn nhà nước, với mạng lướt hoạt động rộng, thị phần lớn thì đều có những lợi thế cạnh tranh nhất định trong việc hấp dẫn dòng vốn đầu tư đang chảy rất mạnh vào châu Á và chọn Việt Nam làm điểm đến đầu tiên.