Dòng ngoại tệ chảy ra góp phần khiến huy động vốn của các ngân hàng chậm hẳn lại trong quý 3 trong bối cảnh tín dụng vẫn mở rộng nhanh. Điều này gây áp lực lên thanh khoản hệ thống và đẩy tăng tất cả các loại lãi suất.

SGI Capital vừa có báo cáo vĩ mô và triển vọng dòng vốn ngoại trên thị trường chứng khoán thế giới và Việt Nam. Theo đó, FED đã tiếp tục hạ lãi suất 0,25% một lần nữa trong tháng 10 nhưng để ngỏ khả năng hạ lãi suất vào tháng 12. 

KỲ VỌNG VỀ GIAI ĐOẠN TIỀN RẺ LÀ KHÔNG THỰC TẾ?

FED hạ lãi suất ngắn hạn, nhưng lãi suất cho vay dài hạn, vốn rất quan trọng trong việc quyết định chi phí vốn vay trên thị trường nợ của Mỹ và toàn cầu, lại có xu hướng nhích lên bởi nhu cầu phát hành mới và đảo nợ cũ từ giai đoạn COVID (lãi suất thấp) đang tăng mạnh và FED vẫn duy trì hút tiền qua QT tới tháng 12.

Trong các báo cáo gần đây, SGI Capital liên tục đề cập tới việc các Ngân hàng Trung ương toàn cầu đi trước FED và hạ mạnh lãi suất đã thúc đẩy kinh tế và các thị trường tài sản trong đó có thị trường chứng khoán tăng mạnh.

Số lượng thị trường chứng khoán đạt đỉnh cao kỷ lục kể từ năm 2000. Đáng lưu ý là các thời điểm quá nóng tương tự trong quá khứ 1997, 2000, 2007, 2018, 2021 đều dẫn tới giai đoạn thị trường chứng khoán điều chỉnh.

Việc các môi trường tiền tệ nới lỏng do nhiều NHTW hạ lãi suất nhanh hơn FED cũng đang khiến USD Index mạnh lên. Khi DXY vượt 100 sẽ tạo ra áp lực lớn cho dòng vốn của các quốc gia mới nổi, từ đó gây áp lực lên chính sách tiền tệ và thị trường chứng khoán các nước này.

Nhu cầu vay và lãi suất cho các tổ chức tài chính vay bổ sung thanh khoản từ FED gần đây đã tăng lên mức cao kể từ 2020. Các khu vực nhạy cảm nhất với lãi suất và thanh khoản như private-lending và tiền số đang phản ứng tiêu cực cho thấy sự suy giảm về thanh khoản đang lan rộng hơn cho dù FED tiếp tục lộ trình hạ lãi suất điều hành ngắn hạn.

Điểm sáng của thị trường chứng khoán Mỹ là doanh số bán lẻ vẫn ổn định cùng với việc mở rộng đầu tư vào lĩnh vực trí tuệ nhân tạo đang thúc đẩy tăng trưởng GDP. Các doanh nghiệp công nghệ tiếp tục mua cổ phiếu quỹ kỷ lục và tỷ lệ cao các doanh nghiệp có lợi nhuận quý 3 tích cực đang giúp duy trì sự lạc quan của thị trường.

Tuy vậy, mức định giá cao kỷ lục và tỷ lệ vay nợ tăng mạnh của nhà đầu tư đã phản ánh kỳ vọng rất lớn, đặc biệt với nhóm AI, làm hạn chế chiều lên và tiềm ẩn rủi ro điều chỉnh trong môi trường thanh khoản khó khăn hơn.

Sau giai đoạn tất cả các kênh đầu tư như crypto, vàng, trái phiếu, cổ phiếu đều tăng mạnh hưởng ứng chu kỳ hạ lãi suất mới của FED vừa qua, vận động gần đây đang cho thấy một bối cảnh khác khi hầu hết các kênh tài sản này đảo chiều giảm với đồng USD mạnh lên và thanh khoản của mọi kênh tài sản giảm sút.

Còn sớm để nói về một downtrend của thanh khoản cũng như giá tài sản toàn cầu, nhưng kỳ vọng về một giai đoạn tiền rẻ sớm quay lại nhờ FED hạ lãi suất cũng sẽ là không thực tế trong môi trường hiện nay.

BÀI TOÁN TỶ GIÁ

Bối cảnh trong nước cũng đã xuất hiện những tín hiệu vĩ mô rất đáng chú ý về giới hạn chính sách: Tỷ giá tự do đang liên tục lập đỉnh mới và duy trì chênh lệch 6% với tỷ giá chính thức, lớn nhất từ 2011. Điều này vừa là tín hiệu cảnh báo mạnh vừa có thể là nguyên nhân dẫn tới thanh khoản USD trong hệ thống ngân hàng thiếu hụt khi dòng ngoại tệ chịu áp lực rút để mua vàng, crypto, USD và chảy ra nước ngoài.

Dòng outflow ngoại tệ góp phần khiến huy động vốn của các ngân hàng chậm hẳn lại trong quý 3 trong bối cảnh tín dụng vẫn mở rộng nhanh. Điều này gây áp lực lên thanh khoản hệ thống và đẩy tăng tất cả các loại lãi suất.

Chúng ta bắt đầu chứng kiến một điều tưởng như nghịch lý, dù SBV rất nỗ lực duy trì bơm lượng vốn ngắn hạn kỷ lục qua kênh OMO (258 nghìn tỷ) nhưng thanh khoản vẫn dần thắt chặt với lãi suất dâng cao kéo dài trên thị trường 2 và đã bắt đầu lan sang thị trường một. Sau hơn 2 năm hạ mạnh lãi suất kể từ tháng 5/2023, mức độ chênh lệch huy động/tín dụng hiện nay đã vượt xa mức quý 3/2022 và có thể so sánh với giai đoạn cuối 2010.

Áp lực tăng lãi suất huy động manh nha khi trước hết nhiều ngân hàng tư nhân nhỏ đã đẩy tín dụng quá nhanh trong khi hụt huy động và bắt đầu phải dựa vào nguồn vốn ngắn hạn đắt đỏ trên liên ngân hàng để duy trì thanh khoản và khả năng cung ứng tín dụng.

Với quy mô tín dụng (chưa tính trái phiếu) chạm mốc 140% GDP và tăng trưởng tín dụng 2025 quanh 20%, cao nhất từ 2010 để đạt mục tiêu tăng trưởng 8% GDP, khối tư nhân Việt Nam đang sử dụng nợ vay nhiều gấp hơn 3 lần so với trung bình các nền kinh tế mới nổi.

Đóng góp lớn trong tốc độ tăng trưởng tín dụng gần đây tới từ bất động sản, vốn mang tính chu kỳ rất cao và tiềm ẩn rủi ro lớn khi thanh khoản và lãi suất đảo chiều. Cùng với lượng cung sơ cấp khan hiếm, bùng nổ tín dụng ở giai đoạn lãi suất thấp 5 năm qua đã góp phần quan trọng khiến giá bất động sản Việt Nam tăng lên mức rất cao hiện nay, vượt xa tầm với của phần lớn hộ gia đình có nhu cầu thực.

Nếu không được quản trị, sự cho vay dễ dãi của ngân hàng ở mức giá cao tiềm tàng làm gia tăng nợ xấu ở giai đoạn sau, làm suy giảm thanh khoản hệ thống, tạo áp lực tăng lãi suất và ảnh hưởng tới những ngành nghề khác cũng có nhu cầu tín dụng trong giai đoạn tăng trưởng.

Nỗ lực tăng trưởng trên 10% trong 1-2 năm tới nhờ tín dụng sẽ đòi hỏi các phương án sáng tạo mới về cách tiếp cận nguồn vốn bên ngoài. Những cải cách về thể chế hiện nay đang thu hút sự quan tâm của nhà đầu tư nước ngoài và chỉ cần duy trì việc cân bằng ổn định vĩ mô mức tăng trưởng bền vững ở mức 7% trong 5 năm -10 năm tới cũng vẫn tạo ra sự hấp dẫn khác biệt cho Việt Nam so với các quốc gia Đông Nam Á khác.