Bài toán trái phiếu

Tuy không có con số công bố chính thức, nhưng theo ước tính, tổng khối lượng trái phiếu Chính phủ đang lưu hành trên thị trường hiện nay vào khoảng 15 tỉ Đô la Mỹ, trong đó ước tính nhà đầu tư nước ngoài nắm giữ khoảng 3 tỉ.

Giá và lãi suất

Số trái phiếu mà các nhà đầu tư nước ngoài nắm giữ này chủ yếu được mua vào từ giữa năm 2007 đến quí 1/2008.

Theo nhận định của Diễn đàn Kinh doanh trái phiếu (tập hợp các nhà đầu tư trong nước và nước ngoài), giá trái phiếu trên thị trường đang có xu hướng giảm nhanh chóng. Điều đó đồng nghĩa với lợi suất trái phiếu Chính phủ tăng lên rất cao.

“Nếu như cách đây ba tháng, người mua trái phiếu Chính phủ kỳ hạn hai năm được hưởng lợi suất 7,4%, thì hiện nay người mua trái phiếu Chính phủ trên thị trường thứ cấp có thể được hưởng lợi suất 20%, tức là giá trái phiếu đã rẻ đi tới 30%”, ông Đỗ Ngọc Quỳnh, đại diện Diễn đàn Kinh doanh trái phiếu, cho biết.

Các chuyên gia phân tích, trong trường hợp trái phiếu Chính phủ “mất giá” như vậy thì không những Chính phủ sẽ khó có khả năng huy động vốn trong thời gian tới, mà còn ảnh hưởng đến khả năng phát hành trái phiếu của các doanh nghiệp.

“Chính phủ còn phải đi vay với mức 20% thì chắc chắn doanh nghiệp phải vay trên 20% rồi. Mà trên 20% thì doanh nghiệp sẽ khó tính đến phương án này”, một chuyên gia nhấn mạnh.

Như vậy, nếu Chính phủ muốn huy động vốn trong thời điểm hiện nay sẽ phải trả một mức lãi suất từ 20% trở lên thì mới mong thu được tiền vào. Vô hình trung, Chính phủ phải huy động vốn cao hơn cả các ngân hàng thương mại (lãi suất huy động của ngân hàng chỉ vào khoảng 17-19%), trong khi rủi ro của trái phiếu Chính phủ rất thấp.

Các chuyên gia lo ngại, diễn biến lãi suất như hiện nay sẽ ảnh hưởng đến khả năng huy động vốn của Chính phủ trong thời gian tới để giải ngân cho các dự án cơ sở hạ tầng cũng như các dự án sử dụng nguồn vốn trái phiếu Chính phủ.

Có phản ánh đúng thị trường?

Thực tế đang đặt ra một câu hỏi lớn, đó là: nguyên nhân nào đẩy lợi suất trái phiếu Chính phủ cao như vậy và điều này có phản ánh đúng thực trạng nền kinh tế vĩ mô hay không hoặc có gì bất thường trong nền kinh tế hay không?

Trả lời cho câu hỏi này, các nhà phân tích đưa ra con số: lạm phát đến hết tháng 5/2008 so với cùng kỳ năm ngoái đã trên 20%, so với đầu năm cũng trên 15%. Để đảm bảo lãi suất thực dương trong bối cảnh lạm phát cao như vậy thì lợi suất trái phiếu Chính phủ rõ ràng phải tăng lên.

Tuy nhiên, theo các chuyên gia, nếu xét về lực lượng tham gia thị trường, sức ép đẩy lợi suất trái phiếu tăng lên (giá giảm) chủ yếu từ khối nhà đầu tư nước ngoài . Điều này xuất phát từ tập quán mua bán trái phiếu của họ, cụ thể là do họ áp dụng phương pháp kế toán “market to market” - tức đánh giá lại trạng thái và giá trị trạng thái giao dịch trái phiếu hàng ngày theo giá thị trường.

Do đó, khi đánh giá lại họ nhận ra khoản lỗ từ trái phiếu và nếu mức lỗ này chạm đến điểm dừng (stop lost limited), họ buộc phải bán để thoát khỏi thị trường.

Thực ra, cũng có một bộ phận nhà đầu tư trong nước bị sức ép về thanh khoản (chứ không phải sức ép dừng lỗ) buộc phải bán ra, nhưng số này rất ít. “Mặc dù, một số ngân hàng có thanh khoản tốt hay một số quỹ đầu tư đang tính chuyện mua vào vì mức lãi suất 20% là hấp dẫn đối với họ, nhưng lượng cầu này vẫn không tương xứng với lượng cung (chào bán) của các nhà đầu tư nước ngoài”, ông Quỳnh nói.

Tình trạng này dẫn đến sự bất lợi cho thị trường do các nhà đầu tư nước ngoài thường rao giá chào bán và thể hiện không chính xác chỉ số giá trái phiếu của thị trường Việt Nam bởi các nhà đầu tư nước ngoài chỉ thực sự nắm 20% khối lượng trái phiếu trong khi nhà đầu tư trong nước nắm tới 80%.

Bài toán cần lời giải

Giải bài toán trái phiếu cũng chính là nội dung của cuộc họp giữa đại diện Diễn đàn Kinh doanh trái phiếu với Bộ Tài chính và Ngân hàng Nhà nước mới đây nhằm cải thiện tình hình thị trường hiện nay.

Những đề xuất mang tính tham khảo mà diễn đàn đưa ra là nếu Chính phủ không muốn “đóng” lại kênh huy động vốn bằng phát hành trái phiếu (lãi suất bị đẩy lên cao) thì cần có ngay các biện pháp can thiệp bằng cách xem xét đến việc mua lại trái phiếu trên thị trường của các nhà đầu tư nước ngoài để “giải thoát” họ khỏi áp lực cắt lỗ. Tất nhiên, đây chỉ là giải pháp tình thế, ít nhất là để lợi suất trái phiếu không bị đẩy lên cao nữa!

Thế nhưng, các chuyên gia cũng lưu ý rằng, khi Chính phủ can thiệp sẽ nảy sinh một vấn đề khác, đó là việc chuyển tiền bán trái phiếu sang Đô la Mỹ. Vì vậy, các biện pháp can thiệp cần phải được phối hợp đồng bộ giữa Ngân hàng Nhà nước và Bộ Tài chính.

Trong khi chờ lời giải từ phía Chính phủ, các chuyên gia nhận định, thị trường trái phiếu Chính phủ là căn cứ xác định cho thị trường trái phiếu doanh nghiệp. Nếu Chính phủ không thể huy động vốn trên thị trường thì doanh nghiệp chẳng còn “cửa” nào để huy động vốn cho sản xuất, kinh doanh bởi hai cánh cửa khác là vay ngân hàng và phát hành cổ phiếu đang bị thu hẹp. Như thế, doanh nghiệp đã khó khăn lại chồng chất thêm khó khăn.