Vì sao giá bán doanh nghiệp OTC lại cao hơn rất nhiều so với doanh nghiệp niêm yết trong cùng một ngành?

Khá nhiều đề xuất nhằm giải quyết nghịch lý đang diễn ra trên thị trường chứng khoán Việt Nam liên quan đến chuyện giá cổ phiếu trên sàn và ngoài sàn, vừa được Hiệp hội Các nhà đầu tư tài chính Việt Nam (VAFI) gửi tới các cơ quan quản lý.

Theo VAFI, trong vòng 3 năm lại đây, khi bức tranh thị trường chứng khoán hết sức ảm đạm, có nhiều bất ổn, doanh nghiệp niêm yết khó huy động vốn hơn nhiều so với thời kỳ 2005-2007 thì với thị trường OTC lại diễn ra một nghịch lý.

Đó là: giá bán cổ phần của một bộ phận doanh nghiệp OTC lại cao hơn nhiều so với giá giao dịch hay giá bán cổ phần trên thị trường giao dịch tập trung (có thể cao gấp vài lần tới hàng chục lần).

Những thương vụ mua bán này đang diễn ra trong những trường hợp: những người chủ doanh nghiệp OTC quyết định bán toàn bộ doanh nghiệp hay bán cổ phần đa số cho nhà đầu tư chiến lược nước ngoài hoặc nhà đầu tư chiến lược trong nước (nhà đầu tư chiến luợc là nhà đầu tư hoạt động trong cùng ngành nghề với doanh nghiệp được bán).

Những công ty con của doanh nghiệp niêm yết hay không niêm yết được bán toàn bộ hay bán tỷ lệ cổ phần chi phối cho nhà đầu tư chiến lược trong nước và nước ngoài nhằm mục tiêu tái cấu trúc công ty mẹ.

Một số quỹ đầu tư nước ngoài tìm mua cổ phần với giá cao tại một số doanh nghiệp tiềm năng để bơm vốn cho doanh nghiệp phát triển với kỳ vọng rằng sau một giai đoạn phát triển sẽ giúp công ty đó tìm được các nhà đầu tư chiến lược nước ngoài.

Ba thương vụ đình đám về mua bán cổ phần OTC cao hơn giá cổ phiếu doanh nghiệp đang niêm yết cùng ngành được dẫn chứng. Tháng 1/2013, Masan Group mua 24,9% cổ phần của Nước khoáng Vĩnh Hảo với giá 85.000 đồng/cổ phiếu (cao hơn 2,5 lần giá giao dịch trên thị trường OTC) và ngày 26/3 sẽ chấm dứt đợt chào mua công khai 75,1% cổ phần còn lại của Vĩnh Hảo cũng với gía 85.000 đồng để thâu tóm toàn bộ Vĩnh Hảo.

Trong tháng 12/2012, tập đoàn xi măng Thái Lan SCG đã mua lại 85% cổ phần của Prime Group với giá 7,2 tỷ Baht, tương đương 4.900 tỷ đồng. Trước đó, tại thời điểm thị trường đang thoái trào, VinaCapital cũng đã đánh giá cổ phiếu của Prime Group với giá 40.000 đồng/cổ phiếu, cao hơn 2-3 lần cổ phiếu cùng ngành xây dựng đang niêm yết trên sàn.

Tháng 3/2012, Công ty Cổ phần Xây dựng Cotec đã bán 10,43 triệu cổ phần phát hành riêng lẻ (chiếm 24,7% vốn điều lệ) cho Tập đoàn xây dựng Kusto, với mức giá phát hành khi đó là 50.000 đồng/cổ phần, cao hơn giá giao dịch trên thị trường tới 18.000 đồng/cổ phần, tổng giá trị của giao dịch này đạt hơn 500 tỷ đồng, tương đương 25 triệu USD.

Theo VAFI, doanh nghiệp được mua chỉ cần có đầu ra phát triển, trong rất nhiều trường hợp không đòi hỏi doanh nghiệp kinh doanh có lãi. Chẳng hạn với loại hình doanh nghiệp dệt may, da giầy, thường lãi thấp, tỷ suất lợi nhuận sau thuế chỉ vài %/năm, thậm chí nhiều doanh nghiệp khó khăn nhưng vẫn được các nhà đầu tư nước ngoài mua với giá thường cao hơn giá trị sổ sách.

Giá trị những doanh nghiệp này thường được xác định bằng giá trị quyền sử dụng đất theo giá thị trường cộng giá máy móc thiệt bị còn lại cộng với chi phí đào tạo nhân công... Những thương vụ M&A diễn ra trong các ngành dệt may, da giầy, sản xuất xi măng, ngành hàng tiêu dùng, khoáng sản, bất động sản, tư vấn, thiết kế.

Vì sao giá bán doanh nghiệp OTC lại cao hơn rất nhiều so với doanh nghiệp niêm yết trong cùng một ngành?

VAFI cho rằng, trong khối doanh nghiệp niêm yết thì khối doanh nghiệp nhà nước cổ phần hóa chiếm tỷ trọng lớn và đa phần khối này vẫn ở tình trạng nhà nước nắm cổ phần chi phối, cổ phần đa số mặc dù Chính phủ đã ra nhiều quy định chỉ giới hạn nhà nước nắm cổ phần chi phối ở một số ngành nghề nhất định. Đây chính là rào cản thu hút nhà đầu tư chiến lược.

Giá cổ phiếu tại các doanh nghiệp này không cao, kể cả nhiều doanh nghiệp lãi nhiều. Ban lãnh đạo nhiều doanh nghiệp cổ phần hóa hay cấp trên của doanh nghiệp cổ phần hóa thường không muốn bán cổ phần chi phối cho nhà đầu tư chiến lược, kể cả trong tình huống doanh nghiệp đó đang bị khó khăn về mặt tài chính, thậm chí có nguy cơ giải thể phá sản.

Nguyên nhân thứ hai, theo VAFI, room cho nhà đầu tư nước ngoài bị hạn chế không quá 30%, 49%/vốn điều lệ, đây cũng là lực cản trong vấn đề huy động vốn và thu hút nhà đầu tư chiến lược nước ngoài, room hạn chế là rào cản lớn trong việc làm thay đổi cấu trúc cổ đông.

Thứ ba là thủ tục hành chính còn rắc rối, phức tạp nhiêu khê trong lĩnh vực M&A đối với doanh nghiệp niêm yết cũng là một rào cản lớn trong công cuộc thu hút nhà đầu tư chiến lược.

Từ phân tích nêu trên, VAFI cho rằng, nếu vẫn để tình trạng giá trị doanh nghiệp chưa niêm yết cao hơn nhiều so với giá trị doanh nghiệp niêm yết thì sẽ dẫn tới tình trạng những doanh nghiệp tư nhân kinh doanh hiệu quả không có động cơ niêm yết mà vẫn huy động được vốn lớn và đi kèm với đó là thu hút được nhà đầu tư chiến lược một cách dễ dàng. Đã có hiện tượng doanh nghiệp niêm yết xin tự nguyện hủy niêm yết không phải vì không đủ điều kiện niêm yết mà vì hủy niêm yết để dễ dàng thu hút được vốn và nhà đầu tư chiến lược hơn.

Để thực sự cải cách doanh nghiệp, VAFI đề xuất: cần phải tạo khuôn khổ pháp lý để nâng cao chất lượng cổ đông theo thông lệ thế giới (đối với doanh nghiệp niêm yết và chưa niêm yết). Trong doanh nghiệp lớn, cổ đông tổ chức phải chiếm đa số. Cổ đông nhà nước sẽ không còn hoặc không nắm chi phối, chỉ trừ những ngành nghề kinh doanh nhạy cảm.

Trước mắt với những ngành nghề mà không cần có cổ phần nhà nước thì các bộ, ngành, địa phương và SCIC cần có lộ trình giảm nhanh. Cần phải tăng cường cổ đông chiến lược nhằm thay đổi hay hỗ trợ thay đổi phương thức quản trị doanh nghiệp, giúp doanh nghiệp có thị trường tiêu thụ sản phẩm.

Bên cạnh đó, không hạn chế tỷ lệ sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài (trừ một số ngành nghề kinh doanh có điều kiện) trong doanh nghiệp nhà nước và trong doanh nghiệp niêm yết.