Loại trừ nhóm Vingroup, định giá thị trường ngày càng rẻ hơn

SGI Capital vừa có báo cáo cập nhật triển vọng vĩ mô và thị trường chứng khoán Việt Nam trong đó có một số điểm đáng lưu ý.

Cụ thể, theo SGI Capital, ngày 04/05/2026, Moody đã nâng triển vọng dài hạn của Việt Nam từ mức “Ổn định” lên “Tích cực”. Tuy nhiên tổ chức này cũng lưu ý về rủi ro của định mức tín nhiệm khi mức độ đòn bẩy nếu tăng cao ảnh hưởng tới sự ổn định vĩ mô hoặc xung đột căng thẳng trên thế giới có thể làm ảnh hưởng tới sức cạnh tranh và thu hút FDI.

Xu hướng nhập siêu đang gia tăng vượt 7,1 tỷ USD trong đó riêng khối doanh nghiệp nội địa nhập siêu 15,6 tỷ USD. Ngoài xăng dầu tăng đột biến do giá, Việt Nam còn đang tăng nhập khẩu rất nhanh và nhiều các mặt hàng điện tử và máy móc từ Trung Quốc. Đầu tư hạ tầng và bất động sản vốn cũng cần nhập khẩu 20-40% tổng mức đầu tư có thể đang góp phần vào đà nhập siêu gần đây có thể gây thêm sức ép lên tỷ giá thời gian tới. Lần gần nhất Việt Nam chứng kiến nhập siêu trong 4 tháng đầu năm ở quy mô 10% dự trữ ngoại hối là từ 2010 và 2011.

Lạm phát tăng mạnh sau hai tháng 3-4 đã vượt lên mức 5,4%, cao hơn mục tiêu được Quốc Hội phê duyệt. Việt Nam đang nỗ lực kích thích đầu tư và đặt mục tiêu tăng trưởng cao trong bối cảnh giá cả hàng hóa thế giới tăng mạnh. Chúng ta đang ít nhiều chịu áp lực lạm phát do cầu kéo khi mở rộng đầu tư hạ tầng kết hợp tăng trưởng tín dụng cao nay phải chịu thêm áp lực chi phí đẩy do giá dầu và sản phẩm liên quan tăng mạnh.

Trong 15 năm qua, rất hiếm khi lạm phát tăng cao hơn lãi suất tái cấp vốn (công cụ để Ngân hàng Nhà nước - SBV định hướng lãi suất thị trường) như hiện nay. Những lực đẩy cộng hưởng này sẽ khiến áp lực lạm phát trở nên mạnh và dai dẳng hơn, có khả năng trở thành rủi ro tiêu điểm của chính sách tiền tệ và các thị trường tài sản thời gian tới.

Kết quả kinh doanh quý 1/2026 rất tích cực khi nhóm phi tài chính tăng trưởng kỷ lục ở mức 77%. Theo đà tăng của VN-Index, định giá tính theo giá trị sổ sách tiệm cận vùng đắt trong khi định giá theo PE đang ở vùng trung tính.

Tuy vậy, định giá chung của thị trường đang bị kéo lệch đáng kể bởi một nhóm cổ phiếu Vingroup định giá cao và chiếm tới gần 1/3 vốn hóa toàn thị trường trong khi phần còn lại của thị trường không thu hút được dòng tiền và tiếp tục trở nên rẻ hơn dù kết quả kinh doanh rất tích cực.

Điều này đã xảy ra trong quý 4/2025 và sự tiếp diễn của nó trong 2026 cho thấy sự suy yếu của dòng tiền đầu tư và tâm lý đầu cơ ngắn hạn đang trở nên phổ biến trên thị trường giai đoạn này. Nếu không chấp nhận đi theo xu hướng rủi ro này, nhà đầu tư sẽ rất khó kiếm lợi nhuận trên thị trường trong 6 tháng qua.

Về cân đối cung cầu, nhà đầu tư ngoại tiếp tục bán ròng hơn 10.000 tỷ mỗi tháng trong 4 tháng đầu năm cho dù thị trường chứng khoán Việt Nam đã chính thức được FTSE nâng hạng. Trong khi đó, dòng tiền ngoại không rút ròng khỏi các thị trường mới nổi khác và trong khu vực gần đây.

Áp lực cung từ phát hành thêm vẫn tiếp tục duy trì trong quý 1 và quý 2 ở tốc độ tương đương giai đoạn cao điểm quý 4/2025 cũng là lý do khiến dòng tiền trên thị trường hao hụt và khan hiếm hơn. Nhu cầu phát hành sẽ tiếp tục duy trì trong năm nay khi thị trường chứng khoán đang nổi lên thành kênh huy động vốn thay thế cho kênh tín dụng vốn đã hết dư địa mở rộng và đang đi vào giai đoạn tái cơ cấu theo thông tư mới.

Số dư vay nợ margin cũng tăng lên đỉnh cao về số tuyệt đối lẫn tính trên vốn hóa ở cuối quý 1/2026 bất chấp lãi suất vay margin đã tăng lên theo mặt bằng lãi suất cho vay chung ngoài nền kinh tế. Rủi ro sẽ thực sự lớn khi những cổ đông lớn và chủ doanh nghiệp đang vay deals tại công ty chứng khoán cùng gặp khó khăn về dòng tiền với hoạt động kinh doanh cốt lõi (chủ yếu liên quan tới bất động sản), từ đó không có khả năng trả nợ và kích hoạt làn sóng bán giải chấp.

Mặt bằng lãi suất cho vay margin và thanh khoản trên thị trường bất động sản sẽ là chỉ báo sớm cần theo dõi của rủi ro này.

Nhìn về tổng thể, chúng ta đang đứng trước một giai đoạn với nhiều rủi ro vĩ mô tăng lên cả trong và ngoài nước: từ lạm phát bắt đầu tăng mạnh, SBV chủ động siết lại hoạt động cho vay và huy động vốn của hệ thống ngân hàng theo dự thảo thông tư mới, tới rủi ro bị áp một mức thuế mới cao hơn từ Mỹ sau những hoạt động điều tra đang tiến hành trong bối cảnh nhập siêu lớn đang quay trở lại gây áp lực lên dự trữ ngoại hối và ổn định tỷ giá. 

"Thị trường chứng khoán sẽ tiếp tục gặp khó về thanh khoản và chịu áp lực chiết khấu về định giá. Khi dòng tiền đầu cơ theo đuổi lợi nhuận ngắn hạn và vào một nhóm cổ phiếu định giá rất cao, thị trường lại bắt đầu cho chúng ta những cơ hội đầu tư các doanh nghiệp có kết quả kinh doanh tích cực với định giá rẻ nhưng bị dòng tiền bỏ qua. Tuy vậy, một cơ hội thực sự lớn với rủi ro thấp sẽ chỉ đến khi những rủi ro lớn được kể tới ở trên được bộc lộ và chiết khấu đầy đủ vào định giá chung toàn thị trường", SGI Capital nhấn mạnh.