Trong tuần qua, một số trường hợp vi phạm liên quan đến thị trường trái phiếu doanh nghiệp đã được các cơ quan quản lý ra quyết định xử lý. Cùng với đó là thông điệp từ Chính phủ với Công điện số 304/CĐ-TTg ngày 7/4/2022 của Chính phủ do Phó Thủ tướng Chính phủ Lê Minh Khái ký ban hành về chấn chỉnh hoạt động thị trường trái phiếu doanh nghiệp và đấu giá quyền sử dụng đất. Hai sự kiện này là mối quan tâm hàng đầu của các nhà đầu tư và thành viên trên trên thị trường vốn của Việt Nam. 

GIẢM LƯỢNG TĂNG CHẤT

Theo FiinRatings, các sự kiện trên cùng với các thay đổi chính sách đang diễn ra, bao gồm Thông tư 16 của Ngân hàng Nhà nước về quy định mua bán trái phiếu của các tổ chức tín dụng; những thay đổi và bổ sung dự kiến được đưa vào trong dự thảo sửa đổi Nghị định 153 về phát hành riêng lẻ, có thể sẽ làm cho thị trường trái phiếu doanh nghiệp giảm đáng kể về quy mô phát hành vào năm 2022.

Cụ thể, sự suy giảm có khả năng sẽ diễn ra đối với hoạt động phát hành riêng lẻ của các công ty chưa đại chúng hoặc các công ty dự án được lập ra để huy động vốn triển khai dự án đó với mức độ công bố và chất lượng thông tin của các tổ chức phát hành này còn nhiều hạn chế.

Năm 2021, quy mô huy động qua kênh trái phiếu doanh nghiệp trong nước  đạt 682 nghìn tỷ đồng, tương đương 54% lượng tiền được bơm thêm ra thị trường thông qua kênh tín dụng. Thậm chí, nếu chỉ tính lượng tín dụng trung và dài hạn mới trong năm 2021 thì con số 682 nghìn tỷ đồng trên cao hơn rất nhiều.

Như vậy, thị trường trái phiếu doanh nghiệp đã chứng minh vai trò quan trọng là một kênh dẫn vốn trung và dài hạn cho sự phát triển của doanh nghiệp ở nhiều ngành khác nhau trong bối cảnh Covid-19 và hồi phục trong thời gian gần đây.

Tuy nhiên, như đã nói, hiện diễn biến trên thị trường vốn này đang xuất hiện những sự kiện đáng chú ý. Do đó, FiinRatings kỳ vọng kênh trái phiếu doanh nghiệp trong nửa cuối 2022 và năm 2023 sẽ có 3 sự thay đổi chính.

Thứ nhất, các doanh nghiệp có nền tảng cơ bản tốt, không phải là các công ty được lập ra để huy động vốn, nhất là các công ty niêm yết vốn có sự minh bạch tốt hơn vẫn sẽ đẩy mạnh các hoạt động phát hành trái phiếu.

Thứ hai, huy động vốn qua thị trường cổ phiếu thông qua việc phát hành thu hút vốn cổ phần mới có khả năng sôi động hơn mặc dù thị trường chứng khoán vẫn trong giai đoạn chưa rõ xu hướng và có phần kém sôi động.

Tuy nhiên, hoạt động này chỉ phù hợp với các tổ chức phát hành là công ty đại chúng có sự minh bạch về thông tin theo các quy định hiện hành áp dụng cho công ty đại chúng và bài toán pha loãng sở hữu của cổ đông không phải là vấn đề lớn của các chủ doanh nghiệp.

Thứ ba, sự thay đổi về chất của thị trường trái phiếu doanh nghiệp. Thể hiện ở việc phát hành đại chúng sẽ tăng trưởng mạnh về quy mô, nhất là từ các doanh nghiệp có hồ sơ kinh doanh tốt và chủ động minh bạch hồ sơ tín dụng của họ trên thị trường.

Ngoài ra, phát hành riêng lẻ vẫn sẽ được thực hiện mặc dù có thể kém sôi động hơn các năm qua và hướng đến cơ sở nhà đầu tư rộng rãi hơn, bao gồm nhà đầu tư cá nhân chuyên nghiệp, các định chế tài chính như bảo hiểm, quỹ trái phiếu, quỹ hưu trí... thay vì tập trung phần lớn vào ngân hàng thương mại và công ty chứng khoán như thời gian vừa qua.

CHẤT LƯỢNG TÍN DỤNG NGÂN HÀNG KHÔNG BỊ ẢNH HƯỞNG

Hiện tại, cùng với các công ty chứng khoán, các ngân hàng thương mại đã tham gia mua trái phiếu doanh nghiệp qua kênh phát hành sơ cấp ở mức khá lớn, chiếm 36% trong tổng giá trị phát hành từ các doanh nghiệp bất động sản năm 2021.

Theo số liệu của FiinRatings, quy mô tín dụng trái phiếu hiện ở mức 273,9 nghìn tỷ đồng vào cuối 2021, tức chỉ chiếm 2,16% tổng tài sản sinh lời và 2,63% tổng dư nợ tín dụng của các ngân hàng thương mại tại Việt Nam.

"Do đó, theo chúng tôi, các sự kiện hiện nay có khả năng sẽ không có tác động quá lớn đến vấn đề chất lượng tín dụng của hệ thống ngân hàng thương mại", FiinRatings nhấn mạnh.

Song, FiinRatings cũng lưu ý, yếu tố này sẽ là một rủi ro thấp nếu như những vấn đề liên quan đến các tổ chức phát hành hiện đang được xử lý hiện nay được khư trú và tổ chức phát hành cũng như các bên liên quan như đơn vị bảo lãnh nghĩa vụ trả nợ nỗ lực thực hiện các cam kết về nghĩa vụ trả nợ với một lộ trình rõ ràng nhằm đảm bảo quyền lợi của nhà đầu tư.

Điều này trở nên quan trọng bởi tính đại chúng của kênh đầu tư trái phiếu doanh nghiệp đã không chỉ lớn về quy mô mà còn có sự tham gia mạnh mẽ của nhà đầu tư cá nhân chuyên nghiệp và cá nhân nhỏ lẻ thông qua hoạt động phân phối lại trái phiếu được phát hành dưới hình thức phát hành riêng lẻ từ các tổ chức liên quan như tư vấn và phân phối trên thị trường trong thời gian qua.

Nhìn chung, ở góc độ chất lượng tín dụng ngân hàng, FiinRatings kỳ vọng quy mô này có thể được duy trì hoặc tiếp tục tăng nhưng có sự chọn lọc ở những ngân hàng có hạn mức tăng trưởng tín dụng cao, được hỗ trợ bởi chất lượng tài sản tốt hơn (nợ xấu dưới 3 theo đánh giá của Ngân hàng Nhà nước) và có mức độ tín dụng phân bổ cho ngành bất động sản vẫn ở mức thấp theo các quy định của Ngân hàng Nhà nước nói chung và những yêu cầu cụ thể của Thông tư 16 đã đi vào hiệu lực gần đây từ 15/1/2022.

TÁC ĐỘNG ĐẾN NGÀNH BẤT ĐỘNG SẢN RA SAO?

Đánh giá về sức khỏe tài chính các công ty bất động sản, FiinRatings cho rằng tổng thể vẫn ở mức tương đối an toàn ngoại trừ các công ty dự án được lập ra nhằm mục đích huy động vốn trái phiếu hoặc vay vốn tín dụng ngân hàng, ngành bất động sản nói chung và phân khúc bất động sản dân cư nói riêng vẫn cơ bản có mức độ đòn bẩy tài chính ở mức thấp tương đối so với giai đoạn năm trước.

Điều này thể hiện qua một số chỉ tiêu chủ chốt khi đánh giá năng lực tín dụng bao gồm: Hệ số Nợ vay/Vốn chủ sở hữu của các đơn vị bất động sản dân cư niêm yết hiện đang ở mức 0,7 lần; Hệ số đánh giá năng lực trả lãi EBITDA/Chi phí lãi vay ở mức 1,8 lần; và hệ số bao phủ nợ ngắn hạn ở mức 3,8 lần vào cuối 2021.

Điểm đáng lưu ý là tình hình sức khỏe tài chính được ghi nhận trong bối cảnh tổng số lượng căn hộ bán được tại thị trường khu vực Hà Nội và TP.HCM đã giảm chỉ còn chỉ còn chưa đến một nửa từ mức 29 nghìn căn/năm trong hai năm diễn ra Covid-19, so với mức 66 nghìn căn/năm trong giai đoạn năm trước đó từ 2015-2019.

Vấn đề quan trọng theo FiinRatings là áp lực trả nợ trái phiếu đến hạn trong 2-3 năm tới đây. Bởi lẽ, quy mô dư nợ  của ngành bất động sản khoảng 189 nghìn tỷ đồng vào cuối năm 2021 và 73% giá trị này sẽ có điểm rơi đáo hạn vào 3 năm tới đây (2022 – 2024).

"Điều này không chỉ tạo áp lực trả nợ lớn hơn của các doanh nghiệp bất động sản trong bối cảnh dần hồi phục sau Covid-19 và trước những thay đổi pháp lý và những sự kiện gần đây mà theo chúng tôi còn tác động đến rủi ro thanh khoản của các đại lý phân phối có cam kết mua lại trái phiếu, chính là các định chế tài chính như công ty chứng khoán và ngân hàng", FiinRatings nhìn nhận.

Ngoài ra, theo FiinRatings áp lực trả nợ này có thể tác động đến rủi ro của thị trường cổ phiếu do cổ phiếu được cầm cố để làm đảm bảo cho trái phiếu hoặc được cầm cố để lấy nguồn mua trái phiếu chất lượng thấp hoặc có vấn đề như các cơ quan quản lý đã chỉ ra.

Để tránh các rủi ro không đánh có, FiinRatings cho rằng, cơ quan quản lý phải giải quyết ổn thoả quyền lợi của các nhà đầu tư trong các lô trái phiếu đang trong quá trình xử lý và có thể là ở cả một số tổ chức phát hành khác theo kết luận của cơ quan quản lý nhà nước được đảm bảo thu hồi một phần hoặc toàn bộ gốc và lãi hoặc có lộ trình rõ ràng được thông tin minh bạch đến trái chủ hiện đang sở hữu. 

"Việc khư trú các đơn vị được phát hiện là vi phạm và các vấn đề có liên quan để đảm bảo quyền lợi nhà đầu tư cá nhân cũng sẽ giúp tránh tạo ra những tác động tiêu cực mang hiệu ứng “domino” đến không chỉ các tổ chức phát hành thực hiện và chấp hành tốt và minh bạch và thậm chí cả các nhà phát hành yếu với rủi ro cao mà họ chủ động minh bạch thông tin. Việc này cũng tránh được các ảnh hưởng xấu đến tín dụng ngân hàng và sự tác động mang tính làn truyền lan sang cả thị trường chứng khoán như những gì chúng ta đã chứng kiến khi các biện pháp cứng rắn “3 lằn ranh đỏ” được áp dụng với các nhà phát triển bất động sản tại Trung Quốc", FiinRatings nêu.

PHÂN HOÁ CHẤT LƯỢNG DOANH NGHIỆP

Như đã nêu, các nhà phát hành bất động sản dân cư nói chung trên bình diện chung có khả năng đáp ứng nghĩa vụ tài chính cơ bản là tốt, đây là mức đánh giá ngành đã được phân tích kỹ lưỡng trong tương quan với các ngành nghề kinh tế của Việt Nam và được phản ánh vào các kết quả tín nhiệm của các doanh nghiệp bất động sản được FiinRatings tiến hành đánh giá và công bố đến đại chúng.

Bởi vậy, thị trường trái phiếu doanh nghiệp vẫn còn nhiều cơ hội cho các tổ chức phát hành có nền tảng cơ bản tốt và có mong muốn minh bạch thông tin hồ sơ rủi ro kinh doanh của mình.

Với mô hình đã được chuẩn hóa, FiinRatings cho rằng, hiện có khoảng 35% các doanh nghiệp bất động sản niêm yết có mức điểm sơ bộ nằm trong khu vực “đầu tư” tức là từ Nhóm 4 hay mức xếp hạng BBB- trở lên (được định nghĩa là có “Năng lực Tương đối tốt để đáp ứng các nghĩa vụ tài chính nhưng dễ bị ảnh hưởng hơn trước các diễn biến bất lợi của nền kinh tế”. 

Tuy nhiên, FiinRatings cho biết thêm, vẫn có 70% số doanh nghiệp bất động sản niêm yết có mức điểm sơ bộ ở mức “có tính đầu cơ” tức là từ BB+ trở xuống và tức là có khả năng đáp ứng nghĩa vụ tài chính ở mức Vừa phải hoặc Yếu theo thang điểm xếp hạng tín nhiệm của FiinRatings.

"Điều này cho thấy sự phân hóa lớn giữa các doanh nghiệp trong ngành từ mức A đến B. Cụ thể, một số công ty bất động sản gặp khó khăn lớn và nhiều rủi ro, nhưng cũng không ít doanh nghiệp có nền tảng cơ bản tốt và có thể tiếp tục phát triển nếu các rủi ro ngành được kiểm soát", FiinRatings nêu quan điểm.

Cùng với các yếu tố tín dụng nội tại của các nhà phát hành bất động sản, FiinRatings cũng đang tiếp tục theo dõi các yếu tố rủi ro đặc thù của ngành trong giai đoạn hiện nay bao gồm 4 yếu tố.

Thứ nhất, áp lực tái tài trợ cho các khoản nợ cũ đến hạn trước những thay đổi chính sách trên thị trường vốn bao gồm Thông tư 16 của Ngân hàng Nhà nước về việc hạn chế đầu tư trái phiếu doanh nghiệp của các ngân hàng thương mại.

Thứ hai, môi trường lãi suất có xu hướng gia tăng có thể làm chi phí huy động vốn cao hơn.

Thứ ba, lạm phát đang có xu hướng tăng làm ảnh hưởng đến chi phí nguyên vật liệu đầu vào và dịch vụ thuê ngoài trong quá trình triển khai dự án mới.

Thứ tư, các thay đổi chính khung pháp lý của Chính phủ liên quan đến giá đất, thuế bất động sản và chuẩn hóa nhân sự môi giới bất động sản; cùng một số yếu tố khác.