Một nghiên cứu của Fed chỉ ra rằng việc giá vàng tăng mạnh trong những năm gần đây chủ yếu được thúc đẩy bởi nhu cầu từ khu vực tư nhân, mà phần lớn dự trữ vàng chính thức lại nằm trong tay các quốc gia chưa từng mua thêm vàng trong hơn 50 năm qua...

Các ngân hàng trung ương đã đẩy mạnh việc mua vàng trong những năm gần đây, nhưng việc so sánh đơn thuần giá trị của trái phiếu kho bạc Mỹ và vàng trong dự trữ chính thức của các quốc gia có thể gây hiểu lầm - theo một nghiên cứu mới được công bố của Cục Dự trữ Liên bang Mỹ (Fed).

Trong nghiên cứu này, ông Colin Weiss - nhà kinh tế trưởng phụ trách mảng dòng vốn tài chính toàn cầu tại Fed - chỉ ra rằng việc giá vàng tăng mạnh trong những năm gần đây chủ yếu được thúc đẩy bởi nhu cầu từ khu vực tư nhân, mà phần lớn dự trữ vàng chính thức lại nằm trong tay các quốc gia chưa từng mua thêm vàng trong hơn 50 năm qua.

"Vào năm 2025, giá trị dự trữ vàng trong dự trữ ngoại hối toàn cầu đã vượt qua giá trị nắm giữ trái phiếu kho bạc Mỹ của các chính phủ nước ngoài. Đây là một thực tế thu hút sự chú ý của giới truyền thông và các nhà hoạch định chính sách. Liệu sự dịch chuyển này có nên được hiểu là vàng đang vượt qua trái phiếu kho bạc Mỹ về mức độ hấp dẫn với tư cách là một tài sản dự trữ hay không?" ông Weiss viết trong báo cáo nghiên cứu trên.

Nhà kinh tế trưởng của Fed cho rằng câu trả lời ở đây là không phải như vậy, đồng thời đưa ra một số lý do giải thích tại sao "việc so sánh giữa dự trữ vàng toàn cầu và tổng lượng nắm giữ trái phiếu kho bạc Mỹ của các chính phủ nước ngoài là vấn đề cần xem xét kỹ lưỡng”.

"Thứ nhất, sự gia tăng giá trị thị trường của dự trữ vàng kể từ năm 2024 chủ yếu bắt nguồn từ việc giá vàng tăng cao do nhu cầu từ khu vực tư nhân tăng mạnh. Thứ hai, sự gia tăng tỷ trọng vàng trong dự trữ toàn cầu chủ yếu đến từ một số ít quốc gia nắm giữ lượng vàng lớn từ thời kỳ Bretton Woods nhưng không hề tích lũy thêm lượng vàng đáng kể nào kể từ những năm 1970, bao gồm cả Mỹ, quốc gia không thể nắm giữ trái phiếu kho bạc Mỹ làm tài sản dự trữ quốc tế”, ông Weiss nêu trong báo cáo.

Ông nhấn mạnh rằng sự gia tăng mạnh mẽ về giá trị thị trường của dự trữ vàng của các quốc gia kể từ năm 2024 chủ yếu được thúc đẩy bởi nhu cầu tăng chóng mặt từ khu vực tư nhân - yếu tố đã đẩy giá vàng lên cao.

“Đợt tăng giá vàng mạnh mẽ này không phản ánh sự gia tăng đột biến tương ứng trong hoạt động mua vào của các ngân hàng trung ương. Mặc dù lượng vàng do các ngân hàng trung ương mua vào có thể đã tăng đáng kể trong năm 2022, nhưng kể từ đó, các ngân hàng này chỉ duy trì tốc độ mua ở mức cao đó chứ không tăng thêm. Thay vào đó, nhu cầu từ các nhà đầu tư tư nhân đã tăng mạnh vào cuối năm 2024, thể hiện qua dòng vốn đổ vào các quỹ ETF được đảm bảo bằng vàng vật chất”, ông Weiss viết trong báo cáo.

“Do đó, mặc dù đợt tăng giá vàng ngoạn mục ghi nhận trong năm 2025 có lẽ là do nhu cầu mạnh mẽ từ cả nhà đầu tư tư nhân lẫn nhà đầu tư chính thức, nhưng riêng nhu cầu từ các nhà đầu tư chính thức thôi thì không đủ để gây ra sự tăng giá mạnh như vậy”.

Ông Weiss cũng phân tích tác động của việc đưa vào hoặc loại bỏ khoản dự trữ vàng khổng lồ của Mỹ khỏi các tính toán này.

“Theo định nghĩa, giá trị nắm giữ trái phiếu kho bạc Mỹ của các cơ quan chính thức nước ngoài không bao gồm số trái phiếu kho bạc Mỹ mà Cục Dự trữ Liên bang Mỹ (Fed) nắm giữ, nhưng số liệu về dự trữ vàng toàn cầu lại bao gồm cả lượng vàng do Chính phủ Mỹ nắm giữ. Mỹ là quốc gia nắm giữ dự trữ vàng lớn nhất, chiếm 22% tổng lượng dự trữ toàn cầu; điều này khiến số liệu dự trữ vàng thế giới phản ánh quá mức tầm quan trọng của vàng so với trái phiếu kho bạc Mỹ trong danh mục dự trữ ngoại hối của các chính phủ nước ngoài” - theo báo cáo.

“Nếu loại bỏ lượng dự trữ vàng của Mỹ, giá trị dự trữ vàng toàn cầu sẽ giảm đi từ 0,8 đến 1,1 nghìn tỷ USD so với con số tổng dự trữ vàng được công bố trong phần lớn thời gian của năm 2025”, báo cáo nêu rõ.

Ông Weiss thừa nhận rằng vào cuối năm 2025, dự trữ vàng toàn cầu đạt mức 5,1 nghìn tỷ USD, và ngay cả khi loại trừ Mỹ, con số này vẫn là 4 nghìn tỷ USD, vẫn lớn hơn mức 3,9 nghìn tỷ USD giá trị trái phiếu kho bạc Mỹ do các cơ quan chính thức nước ngoài nắm giữ. “Tuy nhiên, một lần nữa, điều này phần lớn phản ánh những thay đổi lớn về định giá hơn là sự gia tăng đột biến trong hoạt động tích lũy vàng của các ngân hàng trung ương trong 18 tháng qua”, ông lưu ý.

“Đến tháng 6/2026, giá trị dự trữ trái phiếu kho bạc do các cơ quan chính thức nước ngoài nắm giữ lại vượt qua dự trữ vàng toàn cầu (không tính Mỹ) khi quy đổi ra USD, bất chấp việc dự trữ vàng vẫn tiếp tục tăng nếu tính theo đơn vị oz vàng nguyên chất”, ông Weiss nhấn mạnh.

Ông Weiss nhận định rằng phần lớn dự trữ vàng của các ngân hàng trung ương trên thế giới không phải là kết quả của một quyết định có chủ đích và mang tính chiến lược nhằm đa dạng hóa danh mục để giảm phụ thuộc vào đồng USD, mà thực chất là tàn dư ngẫu nhiên từ thời kỳ Bretton Woods.

“Mặc dù nhiều ngân hàng trung ương tại các thị trường mới nổi đã bắt đầu tích lũy vàng từ năm 2008, nhưng phần lớn trữ lượng vàng toàn cầu vẫn được thu gom từ trước năm 1971 - thời điểm đánh dấu sự chấm dứt trên thực tế của hệ thống Bretton Woods. Ngược lại, phần lớn lượng trái phiếu kho bạc Mỹ do các cơ quan chính phủ nước ngoài nắm giữ lại được tích lũy sau năm 2000. Hơn nữa, nhóm các quốc gia nắm giữ dự trữ vàng lớn thường khác biệt so với nhóm các quốc gia nắm giữ trữ lượng ngoại hối lớn”, theo ông Weiss.

Weiss chỉ ra rằng các quốc gia đang "chủ động lựa chọn giữa việc nắm giữ dự trữ bằng vàng hay trái phiếu kho bạc Mỹ" vào năm 2026 vẫn chỉ chiếm một tỷ trọng nhỏ trong tổng dự trữ vàng toàn cầu.

Ông viết: "5 quốc gia và định chế nắm giữ dự trữ vàng lớn nhất - gồm Mỹ, Đức, Italy, Pháp và Quỹ Tiền tệ Quốc tế (IMF) - chiếm khoảng 52% dự trữ vàng toàn cầu hiện nay nhưng không hề tích lũy thêm lượng vàng đáng kể nào kể từ những năm 1970. Hơn nữa, Mỹ, Đức, Pháp và Italy cũng không tích lũy thêm nhiều dự trữ ngoại hối khác. Do đó, tính theo giá thị trường hiện tại, vàng chiếm hơn 80% tổng dự trữ ngoại hối của mỗi quốc gia này”.

Khi xem xét rộng hơn ngoài nhóm 5 quốc gia và định chế giữ dự trữ vàng lớn nhất, Weiss chỉ ra rằng trái phiếu kho bạc Mỹ vẫn chiếm tỷ trọng lớn hơn vàng trong danh mục dự trữ ngoại hối.

Ông viết: "Vào thời điểm tháng 6/2026, lượng trái phiếu kho bạc Mỹ do các cơ quan chính thức nước ngoài nắm giữ lớn hơn dự trữ vàng khoảng 1 nghìn tỷ USD, bất chấp việc khoảng cách này đã thu hẹp trong năm qua do biến động định giá. Tuy nhiên, sự so sánh này có thể phóng đại hoặc đánh giá thấp khoảng cách thực tế. Một mặt, có thể khu vực chính thức đã mua một lượng lớn vàng sau năm 2021 mà không được ghi nhận trong các số liệu thống kê chính thức do IMF công bố. Mặt khác, lượng trái phiếu kho bạc Mỹ thực tế do các cơ quan chính thức nước ngoài nắm giữ có thể cũng lớn hơn con số trong dữ liệu của Bộ Tài chính Mỹ, do một số nhà đầu tư chính thức sử dụng các đơn vị lưu ký không thuộc Mỹ để quản lý một phần danh mục trái phiếu kho bạc Mỹ của họ”.

Ông nói thêm: "Ngay cả khi chỉ tính đến lượng mua bổ sung của khu vực chính thức theo ước tính của Hội đồng Vàng Thế giới (WGC) bắt đầu từ năm 2022, thì giá trị lượng trái phiếu kho bạc Mỹ do khu vực chính thức nước ngoài nắm giữ không bao gồm Mỹ, Đức, Pháp, Italy và IMF vẫn vượt qua giá trị vàng dự trữ của khu vực chính thức khoảng 600 tỷ USD”.

Ông Weiss kết luận rằng việc so sánh lượng trái phiếu kho bạc Mỹ do các cơ quan chính thức nước ngoài nắm giữ với dự trữ vàng sẽ làm lu mờ tầm quan trọng của trái phiếu kho bạc trong cơ cấu dự trữ này. Nguyên nhân là do các tác động định giá - chủ yếu xuất phát từ nhu cầu của khu vực tư nhân - và lượng vàng khổng lồ mà một số ít quốc gia đã tích lũy từ lâu.

“Tuy nhiên, các nhà đầu tư thuộc khu vực chính thức đã liên tục mua ròng vàng kể từ năm 2008, và tốc độ tích lũy này nhiều khả năng đã tăng mạnh bắt đầu từ năm 2022. Các hoạt động mua vào này có thể phần nào phản ánh những cân nhắc về mặt địa chính trị, chẳng hạn như sự tương đồng về hệ tư tưởng với Mỹ hoặc các biện pháp trừng phạt tài chính”, ông nhận định.

Cũng theo ông Weiss, một quốc gia sở hữu dự trữ ngoại hối lớn đã bán ra lượng dự trữ trị giá hàng trăm tỷ USD để hỗ trợ đồng nội tệ sau năm 2021, nhưng các nhà đầu tư chính thức nước ngoài vẫn mua ròng gần 200 tỷ USD trái phiếu kho bạc Mỹ trong giai đoạn từ năm 2022 đến tháng 4/2026. “Do đó, trái phiếu kho bạc Mỹ vẫn là một phần quan trọng trong danh mục dự trữ”, ông nhấn mạnh.